（报告出品方/分析师：国盛证券 丁逸朦）
一、内资线束龙头，客户资源丰富
昆山沪光汽车电器股份有限公司（简称：沪光股份）成立于1997年，于2020年8月在上海证券交易所正式挂牌上市。
公司主要从事与汽车线束的研发、制造以及销售，产品涵盖整车客户定制化线束、新能源汽车高压线束、仪表板线束、发动机线束、车身线束、门线束、顶棚线束及尾部线束等。
深耕汽车线束二十余年，公司的产品及技术优势和响应速度获得行业认可，已与上汽大众、上汽通用、奇瑞汽车、北汽福田等多名主要客户建立长期稳定的合作关系。
民营家族企业，股权结构稳定。
公司实际控制人及最终控制人成三荣和金成成为父子关系，其余主要股东中，昆山德添、昆山德泰、昆山源海为员工持股平台；成锋、成磊、成国华、成靖雯均与实际控制人为亲属关系。2022 年 6 月，公司以每股价格 19.65 元/股的价格非公开发行股票 3500 余万股，共募集资金 6.92 亿元，增发后实际控制人分别持有股份 59.98%/15.00%。
产品种类齐全，成套线束贡献主要营收。公司专注于汽车线束业务，主营业务可分为成套线束、发动机线束和其他线束三大类。
汽车线束占比 94%，成套线束贡献超 70%。2021 年，成套线束销售 110.94 万套，贡献收入 17.8 亿元，占比 73%。受国五转国六影响以及新能源汽车渗透率不断提高，发动机线束销量逐年减少。2017 年发动机线束实现销量 129.49 万件，营收为 2.5 亿元；到 2021 年，发动机线束销量为 55.20 万件，营收降至 1.1 亿元，收入贡献仅 4%。
2021年起营收加速增长。2015年-2019年，公司营收由 10.15 亿元增至16.32亿元，CAGR9.96%；2020年，受疫情影响，汽车行业整体销量承压，公司营收15.31亿元，同比-6.1%。疫情后，公司新项目逐渐放量，销售结构不断优化，公司营收高速增长。
2021年，公司营收24.48亿元，同比 59.9%；2022Q1-Q3实现营收23.27亿元，同比 41.87%。
盈利端实现扭亏，三费率相对稳定。2018-2021，原材料价格上涨、用工紧张导致人力成本增加，海外疫情蔓延导致部分进口原材料无法按期到货造成产能利用率及盈利水平下降；2022Q2 起，原材料价格开始下降，加之重庆工厂开始贡献营收，公司于2022Q3 实现扭亏，Q1-Q3 综合毛利率 10.84%，净利率 0.72%。
二、电动化 智能化，传统行业踏上新征程
2.1 线束：汽车的“血管”
汽车线束属于汽车电器系统的连接组件，是汽车能源、各种信号运输的载体，将中央控制部件与汽车控制单元、电气电子执行单元、电器件连接在一起，形成一个完整的汽车电器电控系统，通常由由导线、连接器、端子、护套、胶带、热缩管、熔断器、继电器、波纹管、PVC 管及保险盒等附件组成。
➢ 从功能上分，汽车线束可分为电力线和信号线两种。电力线较粗，主要用于运载驱动执行元件电力；信号线是铜制多芯软线，主要用于传递传感器输入指令。
➢ 从使用场景上分，汽车线束可分为前舱线束总成、汽车动力总成、仪表线束总成、地板线束总成、门线束总成及其他线束。根据使用场景的不同，各线束总成在技术上也有不同的要求。
➢ 从电压等级上分，汽车线束可分为低压线束和高压线束，传统燃油车以低压线束为主，用于汽车上各用电设备之间的控制及信号传递；由于动力电池电机电驱动的应用，新能源车对电压电流要求更高，新能源车除低压线束以外新增高压线束需求，作为电动车动力输出的主要载体，主要用于传输电能及屏蔽外界信号干扰。
– 高压线束：主要应用于新能源车动力传输系统及充电系统。
– 低压线束：通常应用于汽车门线束、地板线束、车灯线束、空调线束等工作电压为 14V 的场景；新能源车的低压线束和燃油车差距不大。
在线束用量方面，不同价位和级别的汽车线束用量有所不同。目前，低档汽车、中档汽车、高档汽车线束导线平均总长度分别为 700 米、1.5 千米以及 3.2 千米。
线束价格方面，低档汽车、中档汽车、高档汽车线束平均价格分别为 2500 元、3500 元以及 4500 元；新能源车由于新增高压线束，目前线束平均价格 5000 元，其中高压线束价格 2500 元。
随着新能源汽车的渗透率日益提高，汽车智能化功能的增加，电子控制技术的普遍应用，电气件和与之连接的电线越来越多，汽车上的电路数量与用电量也显著增加。在电动化、智能化、轻量化的驱动下，传统汽车线束行业迎来新变革。
2.2 汽车线束市场概况：外资主导，内资逐渐突破
在传统汽车电子领域中，单车线束产品平均总值约为 2000 元，某些高端车型则更高。2019 年中国汽车产量为 2572.1 万辆，以单车线束 2000 元的价格估计，中国汽车电子的线束产品的年需求量超过 500 亿人民币。2019 年新能源车渗透率仅为 4.7%，而 2021 年新能源车渗透率达到 13.6%，考虑到新能源车高压线束带来的市场增量，2021 年线束市场需求约为 628 亿元。
目前，全球线束市场主要有日本的的矢崎、住友电气、藤仓，韩国的裕罗、京信以及欧美的莱尼、安波福、科仑伯格舒伯特公司、德克斯米尔、李尔等外资线束厂商主导。
根据永鼎股份 2021 年年报数据，住友集团、矢崎总业株式会社、德尔福和莱尼四大汽车线 束制造商的市场份额占全球市场的 75%以上，本土的线束行业生产企业数量多、规模小、 竞争激烈、生产集中度低，前 10 名的线束制造商企业所占的市场份额也仅为 20%左右。
外资企业资金规模大、起步早，业务条线多，能形成一定的业务协同效应。其中，德国莱尼、安波福以及日本住友电气等国外竞争对手均为大型汽车零部件公司，发展历史悠久，不仅拥有汽车线束一种产品，产品种类多样。
外资企业汽车线束相关业务规模上百亿，产品阵容涵盖整车线束、线束组成部件、汽车各种电子部件，具有汽车线束完全自产能力。其中住友电气汽车业务规模达 900 亿元以上。
外资龙头在国内市场份额较高，内资企业加速追赶。
莱尼、安波福、德科斯米尔配套大部分德系和美系品牌；日系品牌线束主要有日资线束厂商供应，如住友电气、矢崎等。部分外资企业和国内汽车零部件企业成立合资线束企业，配套上汽大众、一汽大众等合资企业，目前市占率普遍较低；国产线束企业以河南天海、上海金亭、柳州双飞以及昆山沪光为主，近年来持续开拓市场，市场占有率正逐渐提高。
中国市场合资企业以苏州波特尼、科世科、科世得润为主。
➢ 苏州波特尼电气系统有限公司由住友电气与上海金亭合资成立，为大众合资品牌供货；
➢ 科世得润由科仑伯格舒伯特公司在东亚的子公司 Kromberg Schubert Eastern Asia AG 在中国与得润电子成立，主要为一汽大众、奥迪供货；
➢ 科世科由科仑伯格舒伯特与科博达成立合资公司，主要向上汽大众及通用供应线束产品。 依托于母公司业务、技术以及客户上的优势，子公司能快速进入客户相关客户供应链迅速打开市场。以科世科为例，母公司科博达深度合作大众，科世科成立后顺利进入上汽大众供应链，为其配套途观、途岳、凌度、柯珞克等车型。
2021 年，苏州波特尼、科世科以及科世得润分别实现营收 9.97/13.41/14.77 亿元，按照上文测算，2021 年国内线束市场规模 628 亿元，三家合资公司市占率分别为1.6%/2.1%/2.4%。
内资品牌以昆山沪光、上海金亭、柳州双飞、天海电器等公司为主。
其中，上海金亭和柳州双飞分别被永鼎股份和得润电子收购，依托于永鼎股份在通信行业的优势，上海金亭将新能源汽车线束及集成化数据传输线束作为业务重点；而柳州双飞将高压线束以及电池包线束、发动机线束等小线束产品作为投入发展重点。
2021 年，上海金亭、柳州双飞、沪光股份分别实现营收 12.82/22.60/24.48 亿元，市占率约为 2.0%/3.6%/3.9%。
柳州双飞与沪光营收规模相近，但柳州双飞以商用车及小线束为主，利润率较低；昆山沪光主要向乘用车及新能源客户供应成套线束，单车价值量大，利润率较高。
合资及内资企业市占率仍然普遍较低，2021 年市占率基本在 5%以下，市场由外资主导，内资品牌逐渐突破。
近几年，内资企业不断加大研发及客户开拓力度，陆续进入德系、美系等品牌的供应链。以昆山沪光为例，在 ABS（车轮防抱死系统）线束业务中，率先打破了德系供应商在大众汽车集团的垄断市场局面，成为大众全球认可供货企业之一。
ABS 对汽车安全至关重要，ABS 线束对信号传输以及性能要求高，公司突破 ABS 线 束业务表明了内资品牌在技术上与外资供应商的差距正在缩短。另一方面，自主品牌逐渐跑出，为国产零部件企业带来新机遇。
近几年，国内汽车市场快速发展，吉利、奇瑞、长城、长安、比亚迪等优秀国产品牌正逐渐崛起。
自主品牌本土零部件采购率较高，为国产零部件企业带来发展机遇。2022 年 8 月，中国品牌乘用车销量 102.9 万辆，同比增长 45.3%，市场份额达到 48.4%，上升 2.9 个百分点。2022 年 1-8 月，中国品牌乘用车销量 699.8 万辆，同比增长 24.5%，市场份额 47.8%，上升 4.9 个百分点。
2.3 电动化：高压线束价值量高，是未来潜在增长点
2.3.1 新能源车渗透率加速提升，各车企迎来强车周期
近年新能源汽车渗透率加速提升。根据中汽协数据，2021 年乘用车总销量达到 2148.2 万辆，其中新能源乘用车销量达 333.4 万辆，同比增长 167.6%，渗透率达到 15.5%。
2022 年 9 月新能源车销量 70.8 万辆，1-9 月累计销量突破 450 万辆，同比增长 110%。9 月渗透率达到 27.1%，1-9 月累计渗透率 23.5%，补贴影响持续弱化的背景下，目前行业已进入渗透率快速提升期。
各车企强开启车周期，驱动新能源市场维持高增长。传统车企方面，各车企积极转型，纷纷布局新能源车平台。各品牌的智能驾驶平台、纯电平台自 2017 年开始陆续发布，比亚迪、长城、奇瑞、长安、吉利等头部自主的新一代混动平台，均于 2022 年开始放量。
新势力车企，车型推出节奏加快，2022 年下半年多款重磅新能源车型上市或开启交付，覆盖各个价格区间。
➢ 理想汽车于 2022 年先后推出 L9、L8 两款新车型，2023 年将推出包括首款纯电车型在内的三款新车型，涵盖纯电和增程两种能源模式。
➢ 小鹏汽车于 9 月 21 日推出旗舰车型 G9，并从 2023 年起计划每年推出 2-3 款新车。
➢ 蔚来汽车推出副品牌，进一步价格下探进入大众市场，计划 2024 年投产。
蔚来、理想、小鹏于 2022 年合计推出 6 款车型，不断细化 15-50 万价格区间；除此之外，零跑、哪吒等聚焦 30 万元以下的新势力品牌表现强劲，助力新能源车市场向下渗透；同时，华为、小米、百度等跨界造车企业注入新动力，华为与赛力斯携问界系列强势入局，问界系列 8 月月交付量已破万。随着新能源车品牌和车型增多，覆盖价格区间更加广泛，消费者可选产品愈加多样，新能源车渗透率有望进一步提升。
2.3.2 高压线束专为电动车定制，打开新增量市场
新能源电动车取消了发动机和发动机线束，通过电机驱动。燃油车通常使用 12V 电压，而新能源电动车通常使用 400V 或更高的驱动电压，低压线束无法满足动力传输需求。
于是在低压线束的基础上，新能源车新增高压线束的需求，主要用在动力电池、驱动电机、车载充电机（OBC）、DC/DC 转换器、高压配电盒、电动压缩机以及 PTC 上，是新增量市场。
高压线束由连接器、端子、芯线及覆盖物组成，一般分为动力电池高压线束、电机控制器高压线束、快充插座线束、慢充插座线束、空调系统线束及充电高压线束五大类：
1. 动力电池高压电缆：连接动力电池到高压盒。
2. 电机控制器电缆：连接高压盒到和电机控制器。
3. 快充线束：连接快充口到高压盒。
4. 慢充线束：连接慢充口到车载充电机。
5. 高压附件线束（高压线束总成）：连接高压盒 DC/DC、车载充电机、空调压缩机、空调 PTC。
与传统燃油车相比，新能源汽车对线束的输送能力、机械强度、绝缘保护和电磁兼容等方面都有更高的要求，具有高电压、高耐热、防护等级高及抗电磁干扰等特点，线束设计面临布线、安全、屏蔽、重量和成本等挑战。
以电压为例，燃油车通常使用 12V 或 48V 电压，而新能源电动车通常使用 400V 或更高的驱动电压，部分车企已开始布局 800V 高压快充平台，因此要求线束由更强的耐压性和密封性，以避免汽车遭遇碰撞后高压线路短路而引发燃烧事故。
另外，由于新能源汽车应用的是交流电机，电磁干扰较为强烈，新能源汽车线束的设计必须考虑电磁干扰性，以保证线束应用的可靠性。
高压线束技术要求多，单车价值较高。
传统乘用车用线束以低压线束为主，根据 EV WIRE 的数据，传统乘用车单车价值在 2500-4500 元不等，而新能源汽车的单车价值平均在 5000 元左右，其中高压线束系统平均价值约为 2500 元。
由于高压线束是新增市场，还未形成统一标准，各个企业价格不同；另一方面，高压线束量产初期价格较高，后续架构和生产优化能显著降低高压线束的价格；随着高压线束市场的完善以及汽车架构集成化发展，高压线束价格有望下探。
2.4 智能化：车企智能化军备竞赛，低压线束量价齐升
根据麦肯锡数据，80%消费者重视智能汽车技术，认为自动驾驶相关功能的价值最高。
辅助驾驶方面，消费者认为重要且付费意愿较强的功能包括：碰撞避免/碰撞预警系统、自适应巡航 ACC，车道保持系统等；自动驾驶方面，消费者认为重要且付费意愿较强的功能有：自动泊车、拥堵路段自动跟车、高速公路自动行驶等。
60%-70%的消费者在支付车辆的初始价格后，愿意为自动驾驶功能另外买单。随着特斯拉FSD（Full-Self Driving）的标杆作用以及各造车新势力在智能驾驶方面的大力投入和发展，消费者对智能驾驶的关注度有望进一步提高。
自动驾驶功能的实现依赖于传感器感知周围环境。
目前常见的传感器有摄像头、超声波雷达、毫米波雷达、激光雷达等，其工作原理和应用场景各不相同。目前，L2 级别的智能驾驶多数采用“摄像头 超声波雷达 毫米波雷达”的传感器方案。而在 L3 级别的智能驾驶汽车中，除特斯拉外，都在超声波雷达和毫米波雷达的基础上，搭载了至少一颗激光雷达。在算力稍弱于特斯拉的情况下，各车企配置多种传感器，以保证安全性能和感知冗余。
当汽车添加新功能时，需要添加新的电子模块和接线，随着汽车功能和电子技术与日俱增，汽车电气系统也日益复杂。
由于近年来汽车智能化与电气化程度的提升，汽车传感器、ECU（电子控制单元）数量大幅增加，用于连接电子元器件的线束用量也随着成倍增加。
90 年代一辆汽车 ECU 的数量仅二十个以内，而目前单车 ECU 数量已经增至上百个。根据安波福预估，未经优化的 L3、L4 自动驾驶系统需要增加约 2KM 的车用线束，长度提升一倍以上。
随着智能驾驶的发展，智能座舱和车载娱乐系统的需求也日益增长。
以特斯拉为例，特斯拉早期 OTA 升级主要聚焦在人机交互、导航以及智能网联。2016 年特斯拉通过 V7.0 版本正式推出 Autopilot 自动辅助驾驶，含自动泊车、辅助转向、自动辅助变道等功能。后续升级中，特斯拉不断优化自动驾驶功能，同时进一步拓展车内信息娱乐功能。
自动驾驶、车载娱乐系统、屏幕分辨率都对汽车信息传输速度以及汽车线束性能提出了更高的要求。汽车上用于数据交换的网络被称为总线，用于连接不同节点和传输数据。
例如，在电子稳定性程序（ESP）中得到的汽车行驶数据可以传输给总线系统中作为节点联网的其他电控单元。
目前有四种主流车用总线：CAN 总线、LIN 总线、FlexRay 总线和 MOST 总线。
汽车智能化以及自动驾驶功能的发展，带动了摄像头、激光雷达、毫米波雷达等传感器的应用，分辨率也从原来的 720P 普遍提升到 200 万像素甚至 800 万像素，同时智能汽车还配备丰富的影音娱乐系统。
以往的车载总线技术带宽不能满足智能汽车的速度传输需求，由此催生了车载以太网，泰科全新的全屏蔽双绞线连接器系统支持高达 25Gbps 的数据传输。
MARVELL 预测 L3 以上的自动驾驶需求会采用 2.5/5/10G 车载以太网的标 准；L4、L5 级别的自动驾驶，以太网数量会增加，并引入到 10G 以上的标准。
根据汽车线缆供应商卡倍亿的数据，常规低压线缆单价约 400 元/千米，智能网联汽车车载娱乐信息交互系统用线（USB、LVDS、HDMI 线）约为 1200 元/千米，以太网线缆可达到 1800 元/千米，由此可见智能化推广将带动汽车线束单价提升。
2.5 汽车线束市场规模测算
新能源汽车渗透率的提高及汽车智能化带动的元器件增加会加大汽车线束的用量，但架构优化和功能集成能有效降低线束长度。
各类线束价格发展趋势：
➢ 高压线束：400V 升级 800V 电子电气架构提升高压线束单车价值，集成化电驱总成有效降低线缆用量。
➢ 低压线束：电子元器件及汽车功能增加带动低压线束用量增加。
关键假设：
➢ 电动化：高压线束平台化，低压线束定制化，功能不同用量和长度不同，导致单车价值量有一定差异。平均来看，当前燃油车线束长度 2KM，平均价格 2000-2500 元，主要为低压线束；高压线束目前单车价值量 2500-3000 左右。
➢ 智能化：随着ECU增加，未经优化的L3级别智能驾驶车辆全车低压线束长度为4KM，较目前（2KM）价格增加一倍；但根据 ICV Tank 预测，到 2025 年，L3 级别及以上自动驾驶车辆渗透率仍然较低，对全市场平均单车价值影响较小。
➢ 汽车行业：到 2025 年，1）国内乘用车市场产量 2300 万辆；2）新能源车渗透率 50%-60%。
三、竞争优势明显，国产龙头初显现
3.1 线束品类丰富，ASP 逐渐提升
公司线束种类齐全，包括成套线束、发动机线束以及其他线束三大类；其中，成套线束涵盖客户定制化线束、仪表板线束、前舱线束、地板线束以及各类高压线束，满足整车各部位线束需求。
产品单价方面，公司三类产品中，成套线束涵盖产品类别多，工艺难度大，单价逐渐提高；发动机线束单价维持在 200 元左右；其他线束主要包括门线束、座椅传感器线束、蓄电池线束等小线束，单价普遍较低。
公司 70%以上营业收入由成套线束贡献，成套线束单车价值量高带动公司整体 ASP 提升。顺应电动化大趋势，公司发动机线束营收占比逐年下降，2015 年，发动机线束营收占比为 23%，而 2021 年仅为 4%。根据目前定点情况，随着公司高压线束项目陆续量产，ASP 有望继续提高。
3.2 竞争优势明显，新客户斩获不断
公司在研发能力方面持续投入，是全行业为数不多拥有全品种整车线束研发和生产能力的中国民营企业。2021 年，公司研发投入 1.23 亿元，研发费用率 5.0%。
公司前瞻性地针对新能源汽车高压线束开展了早期研究，设立了高压线束研发小组。同时，为保证产品质量，公司与国际知名的权威检测机构如德国 DEKRA（德国机动车监督协会）等进行合作，确保公司开发的高压线束产品可靠性。
高压线束由于其工艺要求较高，生产时无法进行返工，因此智能制造体系成为精确控制生产精度、保证产品质量、实现产品生产过程可追溯的重要保障。
公司自 2008 年起便前瞻性地将信息化及自动化技术应用于产品设计及生产制造，致力于以机器换人。
依靠现有智能制造经验，公司针对高压线束开发了智能制造一体化流程，涵盖开线、切绝缘层、辅件安装、剥绝缘层、压接、压屏蔽层等工序。
目前公司的智能制造生产系统基本已覆盖高压线束所有前工序，可满足高压线束平台化自动化生产，有助于提升劳动生产效率、缩短产品研制周期、降低劳动力成本，以及降低产品不良率及单位能耗。
长期来看，公司高压线束项目占比增加，更多产品可以通过机器实现智能制造，公司能进一步降低人工成本。
依托公司的提前布局，公司在新能源汽车业务领域逐步取得行业领先优势。2015 年，公司获得首个上汽荣威 EI5 高压线束项目定点；而后陆续开拓了上汽通用、北京奔驰、大众 MEB 平台等高压线束项目。
2021 年，公司接受了华人运通（高合汽车）、小鹏汽车等主机厂的供应商评审；同时陆续获得金康新能源·问界 M5 和 M7 的高、低压线束定点，理想 X02 以及大众安徽高压线束项目定点。截止目前，公司已实现上汽大众，上汽通用，奇瑞捷豹路虎，北京奔驰，问界汽车以及美国 T 客户等多个高压线束项目量产。
今年主要增量客户扩产顺利，进入强车周期。
1）理想汽车：今年下半年陆续推出 L9、L8、L7 三款重磅新车，并计划于明年推出首款纯电车型，产品矩阵不断完善。
2022年 9 月，理想汽车共交付新车1.2万辆，同比增长62.5%。第三季度累计交付2.7万辆，同比增长5.6%。截止到2022年 9 月 30 日，理想汽车累计交付量为21.1万辆，国内新能源市场市占率为4.2%。
2）问界系列：问界于今年陆续推出 M5、M7 以及 M5EV。问界系列由华为和赛力斯共同打造，华为赋能市场认可度高，上市至今表现不俗，9 月交付量达到 1.0 万辆，在新能源市占率 1.4%。
3）T 客户：全球销量领先，各地持续扩产。
公司客户及产品结构优于友商。
柳州双飞与沪光营收规模相近，但柳州双飞以小线束为主，利润率较低；昆山沪光主要向乘用车及新能源客户供应成套线束，单车价值量大，利润率较高。
永鼎股份业务重点为新能源高压线束和高速传输线束，但由于 L3 级别以上的自动驾驶仍在推进中，市场需求仍较小，上海金亭 2021 年主要量产项目为上汽大众发动机线束项目、上汽通用电动车座椅线束、华人运通的整车线束。
公司营收增速行业领先，2020-2021 行业整体盈利水平收窄。国内线束主要企业柳州双飞、科世得润营收增速逐渐放缓，公司与科世科营收增速较好。
盈利端，2021 年原材料上涨与用工紧张影响行业整体盈利情况，行业可比公司盈利皆维持在盈亏平衡点附近。
费用端，公司三费情况较为稳定，且明显低于可比公司。公司专营汽车线束，而永鼎股份和得润电子通过收购上海金亭和柳州双飞将业务向汽车线束延伸，产品条线多，经营及管理较为复杂。
3.3 传统客户边际向好，配套车型向高端渗透
公司和大众集团合作历史悠久。公司 2000 年通过上汽大众供应商评审，2005 年进入大众集团的供应商体系。二十余年来，公司与大众深度合作，共同开发，不断斩获整车线束、定制化线束、发动机线束、高压线束等多个项目定点。
凭借大众的多车型高销量，公司在线束方面积累了丰富的经验，技术经过市场充分验证，获得客户认可。
大众集团近五年全球市占率始终维持在 10%以上。2021 年，大众集团全球销量 861.07 万辆，市占率 10.63%。上汽大众近几年受国内新势力品牌及国产品牌崛起影响，销量虽下行，但 2021 年销量仍在 120 万辆以上，市占率 5.79%。
公司是上汽大众主要供应商。
公司主要向上汽大众销售整车线束，配套桑塔纳、途昂 X、T-CROSS、斯柯达昕锐、昕动、明锐、柯米克多款知名车型，并成为大众新能源车 MEB 平台 3 款电动车型的线束开发供应商。
成套线束与整车销量对应，加上其他线束和发动机线束，2017-2019 年公司供应量占上汽大众 24.48%/20.96%/24.46%，是上汽大众整车线束供应商中唯一一家内资企业，在上汽大众供应商体系中拥有重要地位。
2018年，公司成立子公司德国沪光，主要为德国大众及戴姆勒等公司提供线束研发支持。
目前公司已进入大众汽车集团、戴姆勒奔驰、奥迪汽车集团等全球整车制造厂商供应商体系，德国沪光有望助公司就近配套外资客户走向国际市场。
2017-2019年，公司向上汽大众销售 50.67/43.96/47.11 万套成套线束，营收贡献 52.13%/49.84%/50.34%，是公司的第一大客户。
2020-2021年，公司积极开拓新客户，优化客户结构，由于前期定点项目仍在量产，上汽大众在公司营收占比中仍在 30%左右。
2021 年，上汽通用、美国 T 公司、理想 ONE 等新能源项目快速放量，带动三家公司营收贡献提高。2021 年 1-9 月，上汽集团、理想汽车以及美国 T 公司营收占比分别达到 15.9%/14.7%/10.0%，客户结构持续优化。
公司配套车型走向高端，ASP 逐渐提升。
早期公司客户主要以本土品牌江淮汽车、奇瑞汽车为主；2005 年，公司进入大众供应链，开始配套中低端车型；2018 年起，公司定点及量产车型逐渐高端化。
2022H1，公司实现问界 M5&M7、理想 L9、奥迪 Q6 等成套线束项目量产，以上车型价格已达到 30 万元级别，较 2018 年前提高明显。随着公司客户向高端化、电动化转型，单车 ASP 逐渐提高。
3.4 产销放量，盈利能力有望改善
原材料价格下行，行业环境转好。公司 77%的成本为直接材料，而主要原材料为导线、端子，其中主要成分为铜，根据 2019 年数据，导线和端子合计成本占比为 47.87%。
2020 年 3 月起，铜价出现大幅上涨，由 365700 元/吨涨至最高 77050 元/吨，涨幅超 110%。
公司主要采用铜价补差或者调整产品价格的方式将成本压力向下游传导，但存在一定的滞后性。
2017-2020 年铜价小幅波动，公司通过智能制造以及技术改造对冲部分铜价波动风险。
2021 年，铜价大幅上涨，全年均价 40.40%，带动单位材料成本 12.13%；反映在营业收入上，营业成本占营收比例较 2020 年 5.31pct，其中直接材料占营收比例 4.66pct。
2022 年 6 月起，铜价显著下降。
公司大部分营收由下半年贡献，下半年材料价格下行对公司全年盈利水平提升较大。长期来看，公司成立了专项材料组，开展铝导线代替铜导线的研究工作，目前已在特定客户的高压线束中完成推广。
铝价仅为铜价的 1/3 左右，铝线的推广将有效降低公司的直接材料成本。另一方面，发动机线束的原材料消耗占比较高，公司发动机线束业务的逐渐减少有助于减轻原材料涨价对公司成本的扰动。
公司营收逐步增长，22Q3 实现扭亏。
2015-2021 年，公司营业收入从 10.15 亿元增长 至 24.48 亿元，复合增速 15.08%；2022Q1-Q3，公司营业收入 23.27 亿元，同比 41.87%。
2015-2020 年，公司归母净利润由 0.47 亿元增长至 0.74 亿元，复合增速 9.5%；2021 年归母净利润-0.01 亿元，同比-101.42%；2022Q1-Q3，归母净利润 0.17 亿元，同比-63.08%，实现扭亏。
汽车线束是典型的劳动密集型产业，人工耗用量大，同时经营情况受下游整车厂产量影响较大。公司上市前（2020 年）受限于产能情况公司营收规模扩张较慢；2021 年 5 月起，公司募股项目逐渐释放产能，公司营收同比大增 59.86%。
但 2021 年至 2022H1，由于主要原材料价格上涨和用工紧张导致人力成本增加，同时疫情影响主要客户排产，导致公司产能利用率下降，公司出现亏损。
产能持续扩张，助力长期增长。
公司总部位于昆山市张浦镇，分别在仪征、宁波、安亭、重庆、德国斯图加特等地建立了生产基地及工程中心，持续扩张产能，满足快速增长的市场及客户需求。
目前，公司正在筹划分别在吉林长春及美国底特律各新建一个工程中心，就近服务海外客户，进一步拓展市场。
2021 年，公司分别生产 120.33 万套成套线束、65.69 万件发动机线束以及 1484.97 万件其他线束。顺应电动化大趋势，2017 年至今公司发动机线束产量逐渐降低。2021 年 5 月公司 IPO 募股项目逐渐放量，成套线束和其他线束产能大幅提升。
公司产能利用率长期处于较高水平。2018 年至 2021 年 9 月，公司产能利用率在 84%- 91%之间。截止 2021 年 9 月，公司量产及在手项目合计年产量达 267.94 万套，产能利用率约为 89%。
上市至今，公司经历过 3 次产能扩张。公司产能以成套线束为衡量标准，上市前公司产能为 82.5 万套，公司 IPO 项目完全达产后新增 80 万套产能，合计 162.5 万套；非公开发行项目达产后将新增 90 万套年产能，公司合计产能 252.5 万套。
非公开发行项目投资 5.5 亿元，达产后预计贡献 12.06 亿元营收，投入产出比约为 1:2.2， 单套价格约为 1339 元。照此推算，重庆沪光达产后将贡献营收 6.6 亿元，新增产能 49 万套，公司合计产能 301.5 万套。
综上，
1）公司客户、产能及产品均拓展顺利，助力营收持续增长；
2）费用管控优于可比公司，积极推进智能制造；
3）原材料价格下行，以铝代铜已完成初步推广。
展望下半年，行业环境转好，新客户新项目上量顺利，有望盈利改善；中长期来看，客户及产品结构持续优化，智能制造提效降本，千亿线束市场大有可为。
四、盈利预测
我们对公司各项业务假设如下：
1）成套线束：受益于新能源车加速渗透以及考虑到目前定点项目情况，成套线束是未来主要增量。2021年受疫情和原材料价格扰动，盈利端整体承压，低于公司疫情前毛利率水平。2022年下半年原材料价格较上半年下降明显，疫情对主要客户的影响逐步减弱，叠加高压线束等高附加值产品占比逐渐提高，预计未来 3 年公司成套线束毛利率将逐渐修复，回到15%-20%正常水平。
2）发动机线束：顺应电动化大趋势，公司发动线束业务营收逐年下降，但由于产品较为成熟，疫情及原材料价格影响减弱后毛利率将逐步提高，恢复至疫情前水平。
3）其他线束：2021年公司拿到雪佛兰·探界者、别克 CUV&SUV 电瓶线束的定点，2022H1 拿到 T 客户热管理线束项目定点，考虑到客户的终端销量旺盛，预计公司其他线束将稳步增长；
4）其他业务：与主营业务无关，假设随公司整体业务规模扩大逐步增长。
费用端，由于新能源线束技术难度较大，同时公司积极推进铝线替代研究工作，预计公司研发费用将维持在5.2%左右；管理及销售费用与对应职工薪酬相关，随着公司业务规模快速扩大，相关职工及管理人员随之增加，带动管理及销售费用率略有提高。
我们预计2022-2024年公司管理费用率3.8%/3.7%/3.7%，销售费用率为0.7%/0.5%/0.5%。
综上，我们预计公司2022-2024年收入分别为36.4/53.0/74.8亿元，同比 48.9%/ 45.6%/ 41.0%，归母净利润分别为0.7/2.7/4.3亿元，同比 6702.7%/ 286.2%/ 59.9%，对应 PE 分别为 151/39/25 倍。
PE 估值法：选取同样快速切入新能源客户且在各赛道业务领先的上声电子、瑞可达、科博达作为可比公司，2022-2024年平均 PE 为 64/40/29 倍。受益客户放量和盈利改善，公司2022-2023年净利润年增速超 100%，高于可比公司较多。
风险提示
1）宏观经济持续下行导致行业需求不振，汽车销量不及预期。
公司营收与下游客户整车销量相关，若汽车行业销量不及预期导致下游主要客户整车销量下降，进而影响公司营收。
2）新能源车渗透率不及预期。
新能源车高速渗透驱动汽车线束平均 ASP 提升，带动汽车线束市场规模扩大，若新能源渗透率不及预期，高压线束需求增长受限，影响公司营收。
3）主要原材料价格波动，疫情导致用工紧张。
铜价对公司成本影响较大，虽智能制造可对冲部分铜价波动风险，若铜价大幅上涨仍会给公司盈利水平带来压力；汽车线束是劳动密集型产业，用工紧张将导致人工成本上涨或产能下降。
4）重庆基地上量不及预期。
重庆基地上量不及预期将影响公司整体产能及营收。
5）市场开拓不及预期。
如果公司新领域客户开拓不及预期，则可能造成产能闲置，影响公司后续项目定点，从而影响公司未来业绩。
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