上周在地产融资政策利好以及疫情防控政策优化刺激下，上证指数上涨1.76%，创业板指上涨3.20%，沪深两市日均成交额为9162.09亿，较前一周上升13.05%，A股指数继续呈现向上突破迹象。本轮A股指数经过4月底、10月中旬两轮探底之后，技术面底部已较为坚实。调整幅度而言，全部A股市盈率估值中位数在4月底、10月中旬分别位处历史后3.13%分位、8.02%分位，调整幅度已堪比2018年熊市水平；从历史经验来看，A股破净率达到10%通常为熊市底部区间，本轮A股市场在4月、10月破净率均曾达10%；如以万得全A市盈率倒数来衡量A股投资回报率，以10年期国债收益率衡量债市投资回报率，二者差值代表股债相对回报率，2022年迄今，中国股债相对回报率中位数为1.55%、向下及向上一倍标准差区间在【-0.31%、3.41%】。从历史规律来，股债相对回报率每次触及3.41%时，意味着股市相对债市的回报率明显提升，此时万得全A指数即将走牛，宜增配权益比重。2022年4月26日、10月28日，股债相对回报率分别触及3.75%、3.73%高位后，发生趋势性回落，当下A股相对债市配置价值突出。调整时间而言，2015年以来A股熊市通常在一年内结束。本轮A股指数从2021年12月调整迄今，市场在底部已充分换手，筹码结构已较为健康。综上，本轮A股指数调整幅度及调整时间均已到位，市场正孕育新一轮上涨动力。
2022年迄今，在国内经济基本面走弱、外围美联储鹰派加息，全球局势紧张下，A股、港股、在美中概股等中国资产经历了业绩、利率、风险偏好的三杀，整体表现不佳。展望2023年，中国经济基本面触底回升、外围美联储加息已处尾声、全球局势走向缓和，A股、港股、在美中概股等中国资产将迎来业绩、利率、风险偏好的三击，预计中国资产将领跑全球市场。
（1）国内经济层面。本轮地产基本面持续走弱，既有需求端有效购房需求的制约，也有供给端地产流动性风险暴露的影响。近期国内地产供给端政策持续发力，上周证监会决定调整优化5项措施，支持房地产企业股权融资，包括：恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资、调整完善房地产企业境外市场上市政策、进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用、积极发挥私募股权投资基金作用等。至此，支持房地产融资的银行信贷、债券、股权三只箭均已出台，预计将有效化解房地产流动性风险。随着保交楼政策化解“烂尾楼风险”，预计刚需及改善等地产自住需求将逐步复苏。
（2）外围流动性方面。上周，美联储主席鲍威尔表示，美联储在“一段时间内”将需要采取限制性政策；最快12月就会放缓加息步伐；利率峰值可能“略高于”9月份的预期。我们以流通中货币同比增速计算，估计美国CPI同比增速已经在2022年6月-2022年8月初步触顶回落。美国8-9月通胀数据超预期点主要来自核心CPI走高。住房项目占核心CPI比值的40.65%，住房（租金）走高是美国8-9月份CPI超市场预期的最主要原因。以美国房价指数计算，估计2023年4月起美国核心CPI也将实质性回落。高杠杆限制了美联储加息空间。1953年以来，美国杠杆率与10年期美债收益率乘积的最高值达5.77%（1984年6月）。我们以5.77%上限计算，当下美国政府杠杆率（117.90%）对应的10年期美债收益率上限值在4.89%，预计后续10年期美债收益率上行空间并不大。从加息时间和加息节奏来看，美联储本轮加息已经处于尾声阶段，2023年全球流动性将趋于缓解。但为打断“工资-通胀”螺旋，预计美联储利率将在高位维持较长时间。美国10月失业率为3.7%，预估为3.6%，前值为3.5%。美国失业率上行将缓解“工资-通胀”螺旋压力。近期，美债2-10年期收益率曲线出现1980年代初以来最严重倒挂，仍需警惕后续美国经济硬着陆风险。
（3）全球局势方面。2022年在全球40年未有之高通胀、美联储鹰派加息、欧美经济冲高回落阶段。11月中旬，中美两国元首就中美关系中的战略性问题以及重大全球和地区问题坦诚深入交换了看法，市场对中美紧张局势担忧缓解。展望2023年随着全球通胀压力缓解、美联储加息边际减缓、中国经济成为全球主要引擎，预计全球紧张局势将明显缓解，大幅提升市场风险偏好。
综上，我们认为当下国内经济、外围流动性、全球局势等A股制约因素都处于重要拐点期，2023年A股市场将明显好于2022年，预计2023年人民币汇率将重新升值，A股、港股、在美中概股等中国资产将领跑全球市场。目前A股处于二次探底回升阶段，估值已经大幅回落。第四季度国内经济将迎来弱复苏过程，叠加宽货币向宽信用传导，A股将迎来配置时机。建议依次从以下四个板块进行资产配置：
（1）低估值蓝筹板块。随着地产基本面企稳，预计金融和地产产业链等蓝筹标的业绩将企稳，估值迎来修复。
（2）业绩边际改善板块。未来1-2个季度，国防军工、建筑装饰、商贸零售、机械设备、TMT的业绩边际改善幅度或最大。
（3）估值合理的赛道股。关注业绩高增长且估值合理的医药、信创板块。
（4）通胀板块。俄乌冲突持续化，通胀板块或存在阶段性机会，例如煤炭、石油、天然气板块。但通胀板块不确定性较大，需要密切关注全球能源市场运行情况。
本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心12月04日研究报告《底部已经确认，继续做多A股》。
风险提示：股市有风险，投资需谨慎。
