文/洪榕，中国资深投资导师，连续5年蝉联微博知名财经大V ,财富管理专家，上海交大高级金融学院MBA导师，浦东区政协委员、上海浦东新区工商联副主席，上海浦东新媒体联谊会长。曾任上海大智慧股份有限公司执行总裁，证券之星董事长，总经理，证券研究所副所长，证券公司资产管理总部总经理。
图/摄图网，图与内容无关
编者按：就在不久前， 中央高层四天三度聚焦经济发展，把脉资本市场，密集释放重大信号。
中央财经委员会第十一次会议、中共中央政治局会议相继召开，中共中央政治局进行第三十八次集体学习。
中共中央政治局会议指出，稳步推进股票发行注册制改革，积极引入长期投资者，保持资本市场平稳运行；
中共中央总书记习近平在主持中共中央政治局第三十八次集体学习时强调，必须深化对新的时代条件下我国各类资本及其作用的认识，规范和引导资本健康发展，发挥其作为重要生产要素的积极作用。
市场观察者普遍认为，伴随高层后续一揽子政策措施出台落地，宏观经济有望触底回升，股市也将迎来久违的配置机会。
作为机构及普通投资者，如何在这场久违的配置机会中抓住时机，实现财富的倍增？又是摆在市场面前的一道难题。为此，本刊将陆续推出财经领域优秀观察者的独到分析文章、记者关于国内外知名投资机构正在紧密进行的大手笔投资的系列报道，试图为机构及普通投资者多提供一种新的观察思路与方式，赋能资本市场的高效发展。
本期刊发的洪榕的文章，作者提供了不同于大多数基金经理、研究员们关于A股大牛市能否如期到来的推导逻辑和路径。其一家之言，不妨一读。
近期，不少牛基金经理开始谈A股已见历史大底，未来几年上证指数可望再创历史新高，也就是说A股将再现大牛市。
今年股市走势可以用一个“惨”字来形容，大多数投资者对回本都不敢抱有期待，哪里还敢对大牛市抱有奢望呢？
笔者因疫情封控在家两月有余，对A股市场还有没有大牛市也做了系统、根本的思考，很遗憾，笔者发现按基金经理、研究员们的推导逻辑和路径根本无法推导出大牛市。
我们先来看看市场主流声音推导的大牛市的基础还在不在？
基金经理们说的A股大牛市基础还在不在？
大牛市基础一：经济发展
股市是经济的晴雨表，股市和经济是宠物和主人的关系，宠物或许会跑到主人的前面和后面，但终究会围绕主人转。
也就是说经济的发展速度决定股市的“牛熊”。
2001年中国GDP规模为109655亿元，2020年1015986亿元，二十年增长10倍，年复合增长率11.77%。如果按美元计价，过去二十年中国GDP年复合增长率12.73%，同期美国为3.47%，德国3.42%，英国2.54%，俄罗斯8.2%。亚洲的几个大国，日本0.86%，韩国5.61%，印度8.8%，越南11.16%。
20年来中国经济发展速度最快，GDP涨了10倍，但很遗憾，上证指数涨了1倍不到。
如果按前面基金经理说的上证指数未来再创新高，也就是要涨超过1倍，请问需要多长时间？经济保持过去20年的高速增长才有可能。
但显然经济保持过去20年的速度增长是完全不可能的。现在经济发展靠投资拉动已经很难了，出口环境也已经发生本质变化，我国经济发展的各个层面开始面临美国及其盟友的围追堵截，短期难有破敌之策，同时，我国人口红利逐步消失，老龄化趋势不可逆。市场已然接受经济发展增速下台阶的现实。
指望股市在经济发展速度减半，甚至速度减至原来的1/3时还比过去有更好的表现，这有悖于经济学规律，那些熟读经济学的基金经理们也无法说服自己相信吧。
按上述逻辑，20年内上证指数见新高断没有可能。
大牛市基础二：企业成长
经济发展速度下降，伴随的一定企业成长整体速度下降，这也大大增加了选牛股的难度。
另外，还有一个更重要的原因，A股市场制度设计对二级市场投资者是非常不利的，企业成长的利益大部分合法合规地流入了大股东和管理层编织的黑洞。普通投资者面对上市公司的大股东和管理层，与他们争利纯属与虎谋皮；同时还要面对完全站在卖方的券商，新股发行定价特别高，往往要花费5-10年的时间来消化这些高估值。
也就是说，A股市场投资者不容易通过二级市场分享到企业成长的价值。
大牛市基础三：资金宽裕
IPO常态化是管理层对股市定位意图的重要体现，过去10年千家IPO已经提速至2年千家的水平，而且资金需要支持的交易所已经从沪深两家交易所变成了包括港股、中概股、北交所在内的五大交易所。我们看到了在2020—2021年大量投资者借道公募基金、私募基金进入A股市场，但A股并未见大牛市。也就是说，面对巨额融资需求，再多的投资者进入A股市场都是杯水车薪，无法达到宽裕的状态。
另一方面，不可逆的资金流出数量越来越大，2021年证券交易印花税2478亿元，董监高及重要股东减持也是千亿计。还有，退市速度加速，踩雷概率大增，每退市一家公司就彻底消失了一定数量的资金，退市越多消失得越多。
以目前的政策取向，投资者的状态，未来出现A股场内资金宽裕的概率恐怕不高。
总之，支持股市出现大牛市的经济发展、企业成长及资金面三大基础都不复存在，大牛市遥遥无期。
换个角度思考：大牛市已在路上？
上述分析从主流的价值投资角度看，推导过程很上台面，很高大上，似乎令人无法反驳。但其实并不全面，也不符合A股现实。A股市场2006—2007年，2014—2015年出现过两次大牛市，并不是按上述逻辑推导能推导出来的，这提醒我们A股出现大牛市另有逻辑，另有路径。
为了找到有说服力的新逻辑，我们需要从最底层的“股市功能”层面去思考，股市功能从不同角度看有多种表述，市场角度看有：资源配置、价格发现、分散风险三大功能；投资角度有：融资、投资、投机三大功能；站在管理层角度看有：融资（实现资源精准配置），破局（国企脱困，化解经济发展困局），分散风险（化解间接融资风险，分解企业经营风险，帮投资者转移分解风险）三大功能。
从功能的角度看股市，视野就彻底打开了，股市、个股还有个更重要的功能和身份——工具，是可以助使用者达到其目的的工具。如果股市走牛可以帮助使用者达到他的目的，解决他面临的问题，那牛市就有可能。最著名的519行情就是管理层对股市工具有了需求而直接发动的牛市；2005年开启的那轮大牛市，是管理层为了让股市工具发挥更大作用而开启了股权分置改革，让市场参与者的利益阶段性达到了一致，从而让投资者享受了一次政策大红利；2014年监管层希望中国经济借道资本市场实现转型发展，2014年8月底新华社3天连发8文力挺股市。
可以看出，管理层重视股市工具的什么功能基本决定股市的走势，这几年，管理层最重视的是股市融资功能，能够完成融资任务是监管层首要追求，不得不说这几年任务完成得非常好，股市震荡，融资创了历史最好记录。
目前的情形，管理层对股市工具的期待开始发生变化，一度因2015股Z而封存的“帮助解决经济发展困局”功能开始被监管层想起。主要原因有这样五个：
1.美国美联储对股市工具的完美使用震惊了管理层，发现了“极端扭曲”认知的局限；
2.A股的走弱已经影响到融资任务的完成；
3.经济发展面临极端困局，房地产、基建投资等传统稳经济政策效果大不如前，借道资本市场发展经济几乎成了华山一条路；
4.A股整体估值不高，场外高杠杆配资已经得到整治；
5.股市稳定、上涨才可以避免被美联储启动的这一轮全球割韭菜、褥羊毛。
从目前的市况看，管理层启用股市工具“化解经济困局”意图已经比较明显，政策面对股市的支持已经是明牌，力挺股市的态度和政策频度和2014年很像，股市可以在四面楚歌的二季度企稳，也证明有一股非市场力量在发挥作用，从耗资巨大的新能源产业链可以逆势大涨也能看出背后的这股力量不小。
从股市工具角度看，A股不仅具备大牛市的可能，而且似乎已经在路上。
图/摄图网，图与内容无关
如何才能更好地理解并抓住这样的大牛市？
既然A股还有大牛市，那如何才能更好地理解以及更好地抓住这样的大牛市呢？
很自然，“工具牛”自然需要从“工具”的角度去寻找答案。
做投资，一定要有工具思维。
市场上有大量的人利用工具赚钱，在他们眼里万物皆是工具。股市、业绩都是好工具，市场传闻，板块业绩反转都能炒翻天；涨价也是好工具，千炒万炒涨价必炒；甚至连价值投资本身都是工具，用价值投资故事割韭菜在A股并不少见。比如2020年底，我直播多次说茅台也会跌30%-50%，不要不信，因为当时很多人不信，后来茅台从2600块下来，割了大量韭菜，现在大家都信了。
人类利用工具赚钱，但一旦对赚钱工具产生感情，就会被工具利用、反噬。人会失去理性，失去判断力，变得优柔寡断。
明白了这一点，当你陷入困境的时候一定要提醒自己，你面对的是赚钱工具，工具是没有感情的，市场会利用工具超出你的预期，摧毁你的心态，让你忍无可忍，做出不理性的决策，从而达到它割韭菜的目的。
有了上述思考结论，我们可以很好地理解为什么说从股市可以赚三种钱，如何更好地赚这三种钱。
下面从工具角度说说A股能赚到的三种钱：
1.企业成长的钱（投资：价值牧场，奶牛）；
2.别的投资者的钱（投机：趋势围猎，割韭菜）（这个数字太诱人，散户思维亏损的钱是以10万亿计的，可见主力割韭菜收获之大）；
3.政策“红利”（炒股跟党走：主题炒作）（政策启动大牛市）。
1）赚企业成长的钱
第一种赚企业成长的钱，你需要坚守价值投资，需要具备价值投资的选股能力及超强定力和耐心。
若国家经济发展速度下降，赚企业成长的钱难度会加大，除非是跌出来的机会。但要持续赚到企业成长的钱，要寄希望于找到能持续快速成长的企业，还要寄希望于那些快速成长企业的大股东和管理层愿意和小股东们分享企业的成长价值。很显然，这在A股市场难度不小。
2）赚别的投资者的钱
第二种赚别人的钱，俗称割韭菜，因为A股市场“傻钱”是以十万亿计的，这让割韭菜的赚钱模式比价值投资容易，而且赚钱更多，所以有大量的资金在做。
在A股市场，股票在赢家眼里不只是股票，而是筹码，是赚钱工具。
人类和动物的不同是人类能制造并使用工具，赢家主力利用股票工具割韭菜赚得盆满钵满。
一只股票是不是个好工具，要看用它能不能割到韭菜，如果不需要花费很大的力气就能割到韭菜，这个工具就会被使用；如果花的力气比较大却未必能够到韭菜，这个工具就会被淘汰。
工具如何产生作用？一定是让投资者对工具产生感情，让其面对极端行情走势时恐惧和贪婪。用工具摧毁你的心态，让你感情用事，做不到理性思考，让你产生一种执念，执念变成怨念，左右你的感情，让你在网上骂骂咧咧，完全沉浸在那种感情不能自拔的状态。最后会发现，怕什么来什么，因为掌握工具的人就是要靠它割韭菜，赚差价，在他眼里工具是没有感情的。
股票是让你赚钱的，并不是一定要爱上它。一家公司无论有多好，在你的心里这家公司只是帮你赚钱的工具，工具是没感情的，不会顾忌你的感受，更不会按照你的想法走，它只是被别人利用的工具。既然是工具，怎么走都很正常。所以，把股票当做一个赚钱的工具，而不是恋爱的对象，会让你摆脱很多痛苦。
3）政策“红利”
第三种钱，必须从工具角度思考，而且要拔高思考，上升到国家机器的高度去思考。我国利用股市这个工具解决国企脱困问题，银行重整，科创融资难等问题。在股市工具利用上，美国是高手，2020年情况最糟的一年，美国股市走得却最漂亮的。2020年6月份，我们认为美国的股市是空前扭曲的，后来发现并不是，他们只是在利用股市的工具特征，为他们化解当时面临的社会及经济难题。
政府启用股市工具越迫切，给予投资者红利的可能性就越大，政府对股市工具解决问题的期待越高，股市走牛的概率就越大。
站在工具的角度看股市投资是不是清晰多了，是不是可以拨开价值投资的迷雾，让你对A股还有没有大牛市，什么时候可能有大牛市，你究竟应该去股市赚哪种钱，是不是都有答案了呢？
鹏华基金梁浩团队：为什么外界看不懂我们的前十大重仓？
导读：在过去的一年，主动权益基金给大家带来了很不错的回报，也有越来越多人看到了主动管理基金创造的价值，不断放弃自己炒股票，转而买入优秀的主动管理基金产品。那么， 主动管理基金的净值增长率到底来自哪里？完全是因为自己“炒股票”的能力更强吗？
在鹏华基本面投资大学鹏华基金梁浩团队阐述中，他们解答了我这个问题。梁浩所带领的鹏华成长投资团队认为投资收益中很大一部分来自某种Beta，但这个Beta并不是指数的涨幅，而是国家的竞争力和资源禀赋。 优秀的主动管理基金，要找到 社会 发展的方向，并且在最强的国家Beta上进行配置，从而实现投资收益的最大化。 投资不能“低头赶路，也要抬头望天”。 自下而上看公司固然重要，也需要把一些中长期的国家趋势和产业趋势放入到投资框架中，实现Beta和Alpha的结合。 历史 上每一个大牛股，背后都有时代的烙印。
作为新兴成长领域的代表性人物，我们在此前也和梁浩有过深度访谈《鹏华梁浩：未来最大的阿尔法和最强的贝塔都来自于创新》。梁浩已经逐渐从一个完全自下而上的成长股基金经理，加入了自上而下的产业和国家发展视角。过去几年，我们也看到梁浩的一些重仓股取得了好几倍的投资收益。而此次和梁浩共同管理产品的聂毅翔博士，更是有着羡煞旁人的学历背景。在获得了计算机的博士学位后，聂毅翔又去了顶尖商学院芝加哥大学攻读MBA，并且市场诺贝尔经济学奖得主尤金·法玛（Eugene F. Fama）。我们知道，尤金·法玛是著名的“市场有效论”的提出者，也是经济三大学派芝加哥学派的代表人物之一。
过去几年，A股基金更流行单基金经理的管理模式，鹏华基金的梁浩团队，通过双基金经理管理更好的解决基金经理之间盲点和覆盖效率的问题。梁浩具有很强的自下而上个股挖掘能力以及对大局观的把握，聂毅翔则对海外市场更加了解，特别是在港股上的投资，也具备开阔的国际视野。更重要的是，梁浩和聂毅翔对于底层投资的方法论一致，彼此互相认同，不会产生损耗。我们相信两位优秀基金经理的合力，能够创造1+1>2的效果。以下是我们的访谈全文：
梁浩，追求十倍股的极致成长股选手
投资理念： 自上而下产业趋势和自下而上公司竞争力相结合
代表产品： 鹏华新兴产业混合
十倍股的来源之一：
企业家精神
每一个人都有自己的投资目标，投资目标决定了投资框架，投资框架决定了投资流程和具体的操作。在梁浩的投资框架中，他追求找到中长期的十倍股。十倍股（TenBegger）最早由成长股大师彼得·林奇提出，在其80年代到90年代掌管富达的麦哲伦基金期间，曾经买到了一大批的十倍股。
那么十倍股的来源是什么呢？关于这一点， 鹏华基金梁浩的答案是推动 社会 发展中的创新力量，再叠加优秀的企业家精神。梁浩希望能够在比较早期识别出优秀的管理层，当判断公司未来2-3年后的价值比今天的价格能够大幅上升后，就会长期重仓买入。
梁浩告诉我们，自己在研究员和基金经理的从业经历中，都完成过对十倍股的重仓。2008年加入鹏华基金的梁浩，只用了三年时间就被提拔为基金经理。其中一个很重要的原因是，梁浩在2009年为公司挖掘了一个股票，在一年半的时间内取得了10倍涨幅，为基金组合贡献了超过8个亿的盈利。
到了2011年做基金经理后，梁浩又在重仓持有的情况下，在一个股票上三年赚到了10倍以上的收益。有人说，只有重仓一次十倍股，才能完成投资框架的升华。显然，梁浩追求的，就是不断找到十倍股并且重仓持有。
在这些十倍股中，梁浩发现区分公司长期差异的是企业家精神。确实，我们看到全球最伟大的企业，几乎每一家都具有非常优秀的管理层。像苹果的乔布斯、亚马逊的贝索斯、特斯拉的马斯克等，他们都有着极强的企业家精神，不断在推动 社会 进步。梁浩告诉我们，价值创造的本源来自企业家和企业自发的创造力。
十倍股的来源之二：
推动 社会 发展的产业趋势
我们发现， 每一个时代都有这个时代的十倍股，这些公司共同的特征是符合 社会 发展的产业趋势。 比如说，过去10年毫无疑问是属于移动互联网的时代，通过 科技 创新大幅提高 社会 效率，实现了人和人、人与商品、人与信息等之间的连接。
每一个产业趋势，都会持续很长的时间，找到产业趋势中的新变化，或者挖掘正在快速崛起的产业趋势，是寻找十倍股的源头之二。梁浩在投资中，会把更多精力花在对产业发展趋势的研究上。
梁浩告诉我们，在过去几年他看到了中国的制造业需要叠加互联网的渠道和销售方式。沿着这一条产业趋势的变化，梁浩也在不断寻找受益的潜在十倍股。从公开信息能看到，梁浩很早就重仓了一个用互联网思维做产品和渠道销售的公司。
梁浩告诉我们，这个公司他早在12块钱左右就开始买入，之后因为中美贸易摩擦的问题，股价一路跌到了6块钱。在不断下跌的过程中，梁浩并没有恐慌，而是继续加仓。对于大部分人来说，投资的信仰需要K线加持，因为绝大多数人对于基本面理解并没有那么深刻，只要股价下跌就会对自己产生质疑。梁浩能够在股价不断下跌中买入，就是对于制造业和互联网融合的产业趋势深信不疑。
果然，这家公司借助了互联网渠道，推出了爆款产品，业绩兑现了梁浩此前的判断。这家公司的股价也在2020年出现了很大的涨幅。
梁浩告诉我们，自己确实对于 社会 发展过程中，一些新的变化更加敏锐一些。梁浩和其他成长股基金经理不同的是，他会用一级市场的方法，进行二级市场的投资。这种投资方法让梁浩对许多公司会布局更加早期。这也让梁浩相比于大部分成长股基金经理，持仓的股票没有那么白，需要一定的时间获得市场共识。好在过去几年，梁浩的这套方法运营得越来越娴熟，也不断被大家所认可。
十倍股的来源之三：
国家禀赋
做了许多年投资之后，梁浩逐渐意识到自上而下把握国家Beta的重要性，他发现十倍股最大的来源是国家禀赋。这个思维方式，也让梁浩在过去一年多，将投资框架从原来完全自下而上找Alpha，变成了自上而下大Beta和自下而上的个股Alpha相结合。
确实，我们所有入行的人看投资的书，基本上都是来自美国。我们总是拿《Stock For the Long Run》里面杰瑞米。西格尔教授列举的大类资产长期收益去说服投资者，而那个资产收益也是来自美国。
我们看到的是斜率不断向上的美国，正是因为美国的国家禀赋。在不同的时代中，美股的十倍股也都是受益于国家禀赋，这或许才是十倍股最大的源头。脱离了国家的禀赋，一个企业很难逆流而上。
梁浩认为，大家常说Alpha和Beta不可兼得，你要么自上而下抓Beta，要么自下而上抓Alpha。没有人能同时把自上而下和自下而上做好。实际上，梁浩做了几年自下而上的个股Alpha挖掘后，越来越体会到， 一个优秀的投资者应该把Alpha和Beta都抓住才行。 这里说的Beta，不是今年赌一个行业，明年再赌一个行业，而是大的Beta。
梁浩对美国、欧洲、日本这些发达国家过去30年表现最好的行业都做过深入研究。拿美国为例，过去三十年表现最好的三个行业是 科技 、可选消费和医疗，这就是大Beta。相反，电信服务、公共事业、原材料是三个表现最差的行业。欧洲股市过去三十年表现最好三个行业是化工、医疗保健、食品饮料；表现最差的三个行业是银行、电信、零售。然后再看日本，过去三年表现最好三个行业是精密仪器、医药、交通运输；表现最差三个行业是空运、银行、矿业。 最后看中国，2005年以来表现最好三个行业是食品饮料、家电，医药；表现最差三个行业是钢铁、采掘，交通运输。
我们一比较就发现，各国表现好的Beta，都是具有国家竞争优势的行业。 梁浩认为，首先要理解这个国家的Beta在哪里，否则你长期在一个弱势行业做研究，收益机会可能非常少。稳定的GDP增长是中国经济的最大Beta。我们这几年开始理解国家的Beta在哪里，从国家的红利和资源禀赋出发，去寻找一些大的机会，并且和自下而上的个股研究相结合。
未来中国的十倍股会来自四个方向
理解了国家Beta的重要性，就要从符合中国禀赋的领域去寻找下一个十倍股。梁浩认为未来大的Beta会出现在四大领域：
第一条大Beta是消费升级。 我们看到从80后、90后、到00后，大家都愿意为一些好产品去支付相对好的价格。我们也看到许多企业通过产品创新，得到了很好的回报。我们国家整体的工业设计水平在快速提升，也推动了消费升级的迭代。
我们一起做消费品投资，会更加看重品牌力和渠道力。品牌力占领老百姓的心智，渠道力占领老百姓购买产品能看到的地方。然而，这两年越来越多有产品力的公司冒出来，背后就是通过消费升级带动的。
第二条大Beta是 科技 创新。 我们看到了许多带有中国特色的 科技 创新，比如说 科技 赋能后对许多产业的系统性升级，本土的信息化系统能力在不断提高。今天，许多中国产业已经走到了全球的前沿，背后依靠的就是强大的信息化支撑。信息化还只是 科技 创新的一个方面，这一条赛道中会有许多公司走出来。
第三个大Beta是医药。 医药同时受益于创新和人口老龄化。在创新领域，我们看到许多创新药和创新器械。今天医药企业的研发能力，相比十年前有了大幅的提升，背后也是伴随着整个国家的制造业升级。
第四个大Beta是制造业升级。 这一块我们有工程师红利和劳动人口效率红利。我之前去北欧度假和当地人聊，他们每年都有很长的加强，而我们国内的劳动效率很高，也有大量的优秀工程师。
相信“国运”，才能找到十倍股
巴菲特说过，没有人可以做空自己的国家发财，言下之意是，投资赚钱必须相信“国运”。我们以前也写过一篇文章“百年美股牛市，告诉你什么叫赌国运”。 投资的本质，就是赚取企业价值成长 的钱。只有在一个长期经济成长的大赛道中，才能更高概率找到价值成长的公司。 反之，在一个长期经济衰退的国家，大概率不仅找不到十倍股，很可能投资最终是亏钱的。
梁浩告诉我们，投资收益的来源， 并不完全是我们个人的能力有多强，更多是来自一个国家的产业发展。 我们看无论是巴菲特还是彼得·林奇，虽然他们的投资方法不同，但是共同点都是相信美国的未来会更好。
从这个角度看，梁浩对于长期的投资收益充满信息。他认为，中国的全球竞争力在变得越来越强，只要国家的竞争力在，我们未来的投资机会非常多。所以我们一定要投资美好生活，有了美好生活才会有投资收益。
聂毅翔：师从尤金·法玛的国际化视野专家
投资理念： 用合理的价格买成长（GARP策略）
代表产品： 鹏华创新驱动
投资最有效的是企业价值增长
我们做投资的人，或多或少都听说过尤金·法玛这个名字。他是著名的芝加哥学派代表人物，诺贝尔经济学奖得主，并且提出了有效市场理论。鹏华基金的聂毅翔曾经在芝加哥大学攻读MBA，就师从诺贝尔奖得主尤金·法玛。他对于这一套理论有了自我消化后的理解： 相信长期坚持优秀的公司，价值最终会被体现出来。
投资中有各种各样的价格波动，理解什么造成了价格波动，就需要对股价的构成元素进行分解。聂毅翔用了一个简单的公式：股价价格=估值（PE）X 盈利（EPS）。估值的波动更多来自市场情绪，是比较难把握的。主动选股的基金经理，更多应该把握盈利的变化。只要找到未来两三年盈利是不断向上增长的企业，大概率就能赚到盈利增长的钱。
我们曾经看过一个数据，从1900到2016年之间，标普500指数的年化收益率为9.5%，其中估值的影响只有0.5%，可以忽略不计。另外的9%全部来自盈利的因素，一半是企业增长获得的，另一半是企业分红获得的。从这个数据也能发现，拉长时间看，把握EPS（盈利）增长，是长期投资最有效的方法。
成长性是投资中的关键
聂毅翔的投资框架是西方常见的GARP策略，也就是Growth At Reasonable Price。这个策略的核心部分是Growth(成长性)，要用合理价格买成长。关于投资中到底赚的什么钱，聂毅翔继续用了一个海外投资大师的案例：
霍华德·马克思说过，市场上有两种做价值投资的方法，一种是用五毛钱买静态价值一块钱的东西，另一种是以一块钱买未来价值到两块钱的东西。前者是赚价值回归的钱，后者是赚企业成长的钱。
聂毅翔发现，赚价值回归的钱其实很难。首先，要把公司的价值算清楚，避免价值陷阱。其次，价值的回归通常需要外部的催化因素配合，这一点把握的难度也比较高。相比较而言，聂毅翔认为，把握企业盈利增长是自己更加擅长和喜欢的投资方式。拉长时间看，企业的盈利增长会来自三个方面：
1）符合 社会 结构的发展规律，这是一种强大的Beta，顺着大时代更容易成长；
2）公司具有很强的竞争力，比如说有好的产品、好的渠道、优秀的管理层。管理层战略眼光和执行力都比较强；
3）盈利增长的能见度比较高，聂毅翔希望能看到一个企业未来三年每年都有20-30%的盈利增长。要看清三年以后的事情比较难，以三年为时间维度，每年都能获得20-30%的盈利增长，其实已经很可观了。
当然，橡树资本的霍华德·马克斯在今年也写过一篇备忘录，指出预测未来是最难的，人也不要以为自己有预测未来的能力，但是知道周期是有意义的。聂毅翔认为，判断一个企业长期发展的方向，正是成长股投资的挑战所在，同时也是专业的主动权益基金经理创造价值的部分。普通老百姓把钱交给专业的主动权益基金经理，正是因为这些专业的投资人士，具有超越普通人的企业长期定价能力。
预测短期很难，不要相信幸存者偏差
既然预测未来很难，特别是预测短期是几乎不可能的，那么为什么还是有那么多人希望预测明天股价的涨跌呢？关于这一点，聂毅翔的回答是：幸存者偏差永远会存在。他从一个行为金融学的角度来解释这个问题。身边总是有人运气足够好，买到了涨停的股票，他就会误把运气作为自己的能力，并且会去和许多人宣传自己的“短期预测能力”。反过来说，如果有人预测错了，买到了跌停的股票，他们大概率不会和别人说。通过对于这种行为金融学的分析，我们就能理解为什么身边总是存在能够预测短线的人。
关于幸存者偏差，巴菲特曾经用过另一个经典的比喻：抛硬币大赛冠军。当全美国所有人都在玩抛硬币的 游戏 时，连续抛10次一定有人10次都是正面。这个人就会误以为自己有一种能力，能够抛出硬币的正面（虽然我们都知道，抛硬币的结果是完全随机的）。
我们经常会说一句话：许多靠运气赚来的钱，最终会因为能力亏回去。投资中拉长时间看，决定长期收益的就是能力，优秀的基金经理会在能够构建能力圈的领域下功夫，这样投资的护城河就会越来越深。
在投资中，聂毅翔不会去追短期的风格，他告诉我们这种方式看似资金效率很高，其实也存在两个风险：第一个风险是，买在了这个风格的山顶；第二个风险是， 对个股没有深入理解，赚到的收益也不是来自能力，这样可能长期损害了持有人的利益。
聂毅翔认为，投资还要赚到自己认知那一部分的钱，这也是对持有人负责的态度。
当极致的成长股选手遇到国际化视野专家
在当下的中国资产管理行业，越来越多的产品是单一基金经理管理，那么为什么鹏华基金要发行由梁浩和聂毅翔共同管理的产品呢？我们也就这个问题访谈了两位基金经理，他们认为通过共同的投资理念，和互补的方法论，能够实现1+1>2的效果。
梁浩是一名极致的成长股选手，永远在寻找未来几年的十倍股，具有很强的自下而上挖掘Alpha能力。聂毅翔受过系统性的西方成熟投资理念教育，也有着很强的国际视野和背景，对于一些大的Beta把握能力较强。
这种投资能力的结合，如同在大海航行中的指南针。自下而上的Alpha，能看到企业和企业之间的不同，产业和产业之间的差异，而海外视角能够看透海外成熟市场已经发生过的事情，借鉴到A股市场的投资，如同一个指南针的功效。
此外，在个股的跟踪上，两人也可以做到更好的互补，将团队的能力最大化。事实上，梁浩也会根据整个鹏华基金研究部的能力，弥补其投资上的短板，设计出不同类型的产品。
我们也认为，资产管理行业发展到“现代化2.0”时代，已经告别了过去单打独斗的模式，而是更依赖平台的能力，通过专业化的分工，力争为持有人赚取可持续的超额收益。
– end –
安 昀 | 鲍无可 | 薄官辉 | 曹 晋 | 曹文俊 | 常 蓁
陈璇淼 | 陈 平 | 陈 媛 | 陈立秋 | 陈 军 | 陈觉平
陈 宇 | 程 彧 | 程 洲 | 崔 莹 | 蔡嵩松 | 蔡 滨
董伟炜 | 杜晓海 | 付 斌 | 费 逸 | 方钰涵 | 方 纬
高兰君 | 刚登峰 | 葛 晨 | 顾耀强 | 光 磊 | 归 凯
郭 锐 | 郭 堃 | 郭相博 | 韩 冬 | 郝旭东 | 郝 淼
何 帅 | 何晓春 | 侯振新 | 洪 流 | 胡昕炜 | 胡鲁滨
胡宜斌 | 胡 涛 | 黄 峰 | 黄立华 | 姜 诚 | 蒋 鑫
纪文静 | 焦 巍 | 贾 鹏 | 匡 伟 | 劳杰男 | 雷 鸣
李德辉 | 李 琛 | 李晓西 | 李晓星 | 李元博 | 李耀柱
李玉刚 | 李健伟 | 李 建 | 李佳存 | 李 巍 | 李晓星
李 竞 | 黎海威 | 梁 浩 | 梁 辉 | 梁 力 | 廖瀚博
林 庆 | 刘 斌 | 刘 辉 | 刘格菘 | 刘 江 | 刘晓龙
刘 苏 | 刘 锐 | 刘 平 | 柳世庆 | 柳万军 | 陆 彬
陆政哲 | 陆 欣 | 罗春蕾 | 吕越超 | 楼慧源 | 马 翔
马 龙 | 莫海波 | 牛 勇 | 潘 明 | 蒲世林 | 齐 皓
祁 禾 | 秦 毅 | 秦绪文 | 丘栋荣 | 邱 杰 | 曲 径
饶 刚 | 宋海岸 | 石 波 | 沈 楠 | 沈雪峰 | 史 伟
是星涛 | 孙 伟 | 汤 慧 | 唐颐恒 | 谭冬寒 | 谭鹏万
谭 丽 | 田彧龙 | 王大鹏 | 王君正 | 王 涵 | 王 俊
王 培 | 王 栩 | 王延飞 | 王宗合 | 王克玉 | 王 景
王诗瑶 | 王晓明 | 王筱苓 | 王园园 | 魏晓雪 | 魏 东
翁启森 | 吴 星 | 吴丰树 | 吴 印 | 吴 渭 | 伍 旋
肖瑞瑾 | 谢书英 | 谢振东 | 徐荔蓉 | 徐志敏 | 徐 成
许文星 | 许 炎 | 颜 媛 | 杨 栋 | 杨 浩 | 杨 瑨
杨锐文 | 杨 帆 | 杨岳斌 | 杨 明 | 姚 跃 | 姚志鹏
叶 展 | 易智泉 | 于 洋 | 于善辉 | 袁 宜 | 袁 航
袁 曦 | 余小波 | 张丹华 | 张东一 | 张 峰 富国
张 峰 农银汇理 | 张 锋 | 张汉毅 | 张 晖 | 张 慧
张金涛 | 张 骏 | 张 萍 | 张延鹏 | 张迎军 | 张益驰
章 晖 | 赵晓东 | 郑慧莲 | 郑 磊 | 郑巍山 | 郑 伟
周应波 | 周克平 | 周 良 | 周雪军 | 朱 平 | 朱晓亮
左金保 | 赵 蓓 | 邹维娜 | 邹 曦
基金抱团的底层逻辑是什么？如何看待？
基金经理一次性拿到太多的投资款，只能投资最保守的项目，最近的医疗，科技都是蒸蒸日上，所以基金就抱团投资了。
