股市的朱格拉牛到底牛在哪里？是怎么牛的？对我们存在什么机会？
2017年2季度以来，金融去杠杆，市场对宏观前景转悲观。
但PMI频超预期。近期市场周期崛起。悲观证伪。
我们认为，这是朱格拉牛的第一阶段的特征。
1、危中有机—当今朱格拉牛来源于2008年的全球金融危机
全球经济的一体化，是过去20年的主旋律。中国的崛起，见证了经济的一体化。《地球是平的》，一本著名的书，说了经济的全球化的方方面面。
全球化，让各国经济一荣俱荣一损俱损。经济同步性特征大幅上升。2008年金融海啸。全球陷入衰退。中国投了4万亿，起到了稳定需求的作用。
危中有机，9年前的金融危机，强制性将经济周期起点同时归零，造成了主要经济体经济周期趋同。尤其是为期7-11年的产能周期。
可以说，金融危机造就了全球朱格拉牛市的同步。当然，各国有不同的韵脚。
什么是朱格拉周期？朱格拉周期是由法国经济学家朱格拉提出。平均周期长度为7-11年。朱格拉周期以设备更替和资本投资为主要驱动因素，受到设备使用年限、技术进度和实体产能利用率、投资回报率等因素影响。设备更新换代从而导致资本开支的周期性变化，在设备更替与投资高峰期拉动经济快速增长，随着设备投资完成经济陷入低迷，从而形成有规律的周期变化，即朱格拉周期。所以朱格拉周期通常和设备更新周期相关，和产能周期相关。
韬韫投资认为，这一轮制造业投资回升将持续2到3年时间，不同的行业伴随着不同的复苏节奏。2012-2016年，由于全年工业品的通缩，主要经济体都经历了资本开支缩减的周期，随着通胀预期的逐步抬升，各国经济开启了新一轮资本开支周期的扩张过程，美国，欧洲，中国和世界均属于其中。预计制造业投资增速的回升将伴随2017年全年。
总体看来，由于全球的复苏共振，这轮朱格拉周期的反弹持续性较强。
1.1、美国产能周期底部上升叠加房地产景气上升中后期
1.1.1美国这一轮产能周期从底部上升阶段在2016年年中左右。
美国工业总体产出指数季调值在2009年6月见底（83.46）。然后开启了5.5年（67个月）的上涨，到2014年12月（106.61）短期见顶。然后进行了小幅的调整，2016年3月年中左右见底（102.53），然后稳步上升。如果按照完整周期来看，从底部到底部的时间是，6.8年的时间（82个月）。与朱格拉周期时间长度比较吻合。
而美国全部工业部门产能利用率，在2009年6月见底（66.81）。2014年11月短期见顶（79.16）。近3年产能利用率见底在2015年12月（75.62）。如果按照完整周期来看，从底部到底部的时间是，6.5年的时间（79个月）。保持了与工业产出指数相同的节奏。
从美国工业用电量同比数据来看，同样可以看出和产能利用率相同的大周期。但是这是同比数据，因此，有不同年份造成的基数效应。近10年的最底部是2009年5月见底（-14.98%）。近3年的底部2016年10月份短期底部（-5.79%）。如果按照完整周期来看，从底部到底部的时间是，7.4年的时间（90个月）。
韬韫投资从产出指数，产能利用率，全部工业部门用电量三个指标来观察，发现美国这一轮产能周期的长度在6.5-7.4年，与朱格拉周期时间长度基本吻合。
1.1.2 从结构来看，非住宅类固定资产投资一直是固定资产投资的主要构成。
美国固定资产投向中，非住宅占总盘子的比例（非住宅类固定资产投资额除以非住宅和住宅固定资产投资总额），一直在66%-79%之间波动，大部分时间在75%左右波动。
从美国非住宅类固定资产额来看（单位是10亿美元），1974年，1982年，1991年、2000年、2009年是短期同比增速的底部。暗合了8-11年的朱格拉投资周期。
从近3年的数据来看，目前美国处于固定资产投资增速的较低阶段，非住宅类固定资产投资仍然有比较大的上升空间。
1.1.3.1美国房地产景气上升但景气度处于高位后续空间偏小。
房地产景气指数处于高位显示疲态。
市场指数NAHB房产市场指数是由全美住房建筑商协会（NAHB）/富国银行（Wells Fargo）基于对房屋建筑商的调查制成的指数，NAHB房产市场指数每月发布。因为它是房屋销售以及整体支出的一个甚佳的领先指标，而且新屋开工资料也可用来预测国内生产毛额中的住宅投资成份。指数高于50表明房产市场在扩张，低于50表明在萎缩。
2017年7月，NAHB指数值为64，该指数处于高位，虽然景气高涨，但却显示疲态。近期的高点是2016年12月（数值为69）。
1.1.3.2房产价格环比处于箱体相对高点。美国OFHEO房价指数是由美国官方权威机构美国联邦住宅供给机构监察办公室（OFHEO一HPI）发布的季度房价指数，在美国房地产业具有广泛的影响力。从美国OFHEO单独购房价格指数来看，2010年年底价格的低点。之后一直上行。目前价格指数环比处于较高位置（2017年4月数值为0.67%，处于0%-1%的箱体的相对高点）。
1.1.3.3近17年来看，美国买房不如炒股。从标普和20大中城市房价指数比值来看，投资标普的收益相对比买房要收益高。
1.1.3.4房地产投资同比上升但后续空间不大。从住宅类固定资产投资额来看，09年以来，住宅投资一直处于上升势头。同比增速处于相对的高位。还有小量上升的空间，但空间不大。
1.1.3.5韬韫投资认为，美国的产能周期的复苏目前尚属于早期阶段，从过去50年的数据来看，上升空间仍比较大。由于产能周期的投资占固定资产投资比例高，因此可以更好地带动全球总需求的上升。其次，美国房地产投资和需求仍然景气向上，景气处于高位，虽然后期空间可能有限，但目前还没有减弱迹象。总体看来，美国产能周期和房地产共振向上，为全球的经济复苏提供了需求动力。
1.2、欧洲经济复苏景气向上
欧洲制造业PMI处于上升过程中，显示经济复苏。
欧洲制造业PMI2009年2月探底（33.5），5年的底部2012年7月（44.0），3年底部为2014年11月（50.11）。如果按照14年底部计算，这一轮周期从底部到底部的时间是5.7年的时间（70个月）。
欧元区的的生产指数，2009年4月探底（90.2），5年期底部为2012年10月（99.20）。
1.3、新兴市场经济景气上升显示朱格拉和库存周期叠加
中国印度巴西俄罗斯为代表的新兴市场国家，除了巴西以外，PMI自从2015年年中开始触底。2015年年底到2016年年中开始逐步上行。
金砖国家的PMI的探底回升反映的是9年前朱格拉周期的上升以及2011年开始的商品大熊市的第三次增库存周期的牛市。
其他如亚洲等新兴市场国家，日本等经济体，也都处于良好的复苏进程。这里限于篇幅，不再一一说明。
1.4、中国的朱格拉周期
韬韫投资选取了中国人民银行公布的5000户工业企业问卷调查数据来观察微观企业的设备利用水平。该数据显示，企业设备利用水平近10年的底部为 2008年12月（38.52），近3年底部为2015年12月（ 36.9）。如果按照完整周期来看，从底部到底部的时间是7年的时间（85个月）。该周期与朱格拉周期的长度基本吻合。到 2016年12月，该数值已回升至40.1。
从5000户工业企业固定资产投资情况来看，已经触底回升。
近10年底部是2009年3月（44.6），近3年的底部为2016年3月， 数值为43.2。如果按照完整周期来看，从底部到底部的时间是7年的时间（85个月）。设备投资水平已经探底回升。
从工业增加值角度看，通用设备增加值底部为2015年11月，数值3.1。 2017年6月数值为11.2。见底已经19个月。
从专用设备增加值角度看，底部为2015年3月，数值为1.8。2017年6月，数值为12.20。见底27个月。
专用设备见底的时间领先于通用设备8个月时间。专用设备领先可能的原因是专用设备为定制式生产，刚需特征明显。一般如果有需求则市场启动早。如果没有需求则衰退快。
韬韫投资认为，去产能和增产能同时存在，导致原有观察指标部分失效。
我们通常用设备投资占固定资产投资比重来观察设备更新的复苏，通过工业企业资本开支额来观测资本开支的复苏。
但由于去产能和增产能同时存在，导致原有观察体系的不准确和部分失效。
2001-2008，2009-2011这一类大周期，我国在钢铁，化工，水泥，煤炭，有色等方面投入了大量的产能。造成了2016-2019的本来可能启动一轮新的产能周期，但这部分行业仍然处于去产能过程中。
但半导体制造，新能源汽车，锂电池等新兴行业和先进制造2025，又在不断地增产能。造成了原有观测指标的部分失效。历史是螺旋式向前发展。原有的观察方法可能存在旧瓶装新酒的问题，可能要有所调整。
1.4.1 出口受益于外需的共振上升所提振
美国PMI新订单2015年12月见底（48.8），然后逐步上升。目前63.5（2017年6月）。
欧洲PMI相对底部为2014年11月（50.11）。然后逐步上升。目前56.8（2017年7月）。
日本PMIPMI新订单2015年4月见底（49.9），然后逐步上升。目前52.2（2017年7月）。
出口同比2015年12月见底（-4.3%），目前出口同比11.7%（2017年6月）。
中国的出口上升，与外需的景气向上基本同步共振。
1.4.2 同时人民币的贬值也是出口的利多因素
2015年8月，人民币开启了对美元贬值进程（6.11贬到6.30），目前6.80（2017年6月）。
出口同比2015年12月见底（-4.3%），目前出口同比11.7%（2017年6月）。
中国的出口上升，人民币对美元的相对贬值，基本同步共振。
韬韫投资认为，中国朱格拉周期已经开启，设备更新和资本开支增加的进程已经逐步打开。由于全球的景气共振，导致这一轮的中国朱格拉周期牛强于以往。
库存周期牛导致了商品牛，朱格拉周期牛导致了股市牛。
后续的系列文章中，我们将从库存周期的角度，和4周期叠加的角度，分析朱格拉牛到底牛在哪里？第二阶段和第三阶段是怎么牛的？各行业如何轮动，对我们的投资存在什么机会等。敬请期待。
韬韫投资 沙小弥
2017年7月26日
A股本轮牛市，到底是快牛运行，还是以慢牛运行呢？
A股本轮牛市肯定是以慢牛的形式运行，并非是以快牛的形式来走牛的，可以从以下几个方面来分析。
首先从A股历史具有意义的牛市行情来分析，2007年大牛市和2015年小牛市等，这些其实都是一轮慢牛，并非是快牛；而这轮牛市是肯定要比这两轮的牛市涨幅更大，牛市时间更长，本轮牛市必将会成为历史具有纪念意义的牛市。
然后从管理层的意愿来分析，类似7月初上证指数在短短几个交易日就暴涨了几百点，拉升速度太快了。
按照这种涨速显然有些疯狂，这个时候管理层紧急给股市降温，释放一些消息来抑制股市非理性拉升。
比如国家队减持，这个对股民信心打击很大，既然连国家队都减持，不看好当前股市，大家必然也会跟风减持。
其次紧接着银保监会也进行变配资，在股票市场里面查配资是非常严峻的消息，一旦查这类资金，很多资金就会出逃。这些资金出局，对股市影响巨大，可以给股市明显的降温。
所以管理层在这个非常关键的时刻抛出打压消息，目的是不希望股市涨太快，信息很明确就是需要慢牛，并非是希望快牛。
其次就是从股票市场长久的发展角度来分析，股票市场想要长久的健康发展，必须是要来慢牛，只有这样的慢牛才是市场需要的。
如果来快牛的话，A股又是投机市场，暴涨暴跌的话，一个市场大起大落最终伤害投资者的利益，管理层也是最不愿意看到的。
最后一点就是从机构和股民投资者的角度来分析，我敢肯定大家都是希望走慢牛，都不想股市走快牛。
快牛是赚指数不赚钱，只有慢牛行情大家才有钱赚，也是符合所有人的欲望。毕竟A股来一轮牛市非常不容易，需要等几年的市场才有牛市，大家都非常珍惜这样的行情。
总之不管从哪个方面来分析，唯独只有走慢牛，管理层、市场、机构投资者、个人投资者等等，都是希望走慢牛，都不愿意走快牛。所以大家只要齐心协力，相信本轮A股会走出长久而健康的慢牛行情。
中国股市熊途漫漫，A股不能走牛的真正原因是什么？
全球股市历史新高不断，日本股市又创30年新高，美股也创历史新高，已经整整走牛十几年了，真让中国股民羡慕嫉妒恨。
而回看中国股市，真是无法直视，从2007年大盘历史高点6124点衡量，过去13年时间，中国股市一直走熊，始终都是不能走牛，真是让人费解。
面对全球股市一直走牛，历史新高不断地被刷新的环境之下，中国股市不能走牛，无法就是有以下几大原因所致：
第一：股市制度不健全
中国股市发现中的股票市场，在国际成熟股市当中就是一个孩子，还没有发育成熟的，一个制度不健全的市场怎么可能会走牛。
比如最典型的是多空机制、交易制度、处罚制度、退市制度、分红制度、披露制度、以及发行制度等等，中国股市在各项制度还不健全，还不完善，从而导致中国股市牛不起来。
第二：中国股市是融资市场
中国股市自从创立初衷就是为了上市企业融资，一直都没有改变，从而让中国股市出现一边倒的现象，重融资轻回报的市场。
意思就是只要中国股市还能保持有新股发行，不影响新股融资的时候，对于股市行情好坏不管。至于投资者们的投资回报完全不重视，投资者们不管盈亏都是理所应当的。
这个也是为什么中国股市有这么多IPO，每天都有新股发行的真正原因。
第三：中国股市是圈钱市场
咱们的股市的确是一个圈钱的市场，从开始上市，到最后退市，至始至终都是为了圈钱。
比如一家上市公司，从确定上市申购起，一级市场圈一大笔钱，随后登陆二级市场交易，上市后股价疯狂爆炒，等大股东缺钱的时候，二次增发或者清仓式减持套现，套现之后留下一堆垃圾股份给投资者，大股东赚的盘满钵满的。
公司未上市之前努力做大做强，为了就是上市，成功上市圈钱，等上市圈钱之后，最后把壳打包卖出去，最终大股东几辈子都花不完这些钱，这就是公司通过股市兜一圈的战果。
第四：中国股市跟跌不跟涨
由于中国股市在国际成熟股市面前还是一个不健全的股市，一个发展中的股市，一个根本没有话语权，没有影响力的股市。
没有话语权也就是算了，最重要一点是有一个跟跌不跟涨的怪病，当全球股市上涨，中国股市高开低走；反之全球股市下跌之时，中国股市跌得比谁都快。
所以中国股市始终坚持一个原则，就是“跌”为主，一只坚持3000点不倒的宗旨，这就是中国股市不能走牛的主要原因之一。
综合以上四个方面进行分析，这些原因就是为什么中国股市不能走牛的真正原因，也是中国股市的“内病”。
归根到底，中国股市不能走牛的原因是“内忧外患”，内外兼有所致，导致中国股市熊途漫漫。
