浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相
撰稿|浑水研究院市值研究中心 卜泰东
4月25日，国内装饰行业龙头上市公司金螳螂（002081）公布2019年年报，公司去年实现营收308.35亿元，同比增长22.9%，创下2014年以来最高增速；净利润23.49亿元，同比增长10.64%。增速看似不高，其实却大有名堂。
在去年房企融资渠道收紧的情况下，公司主动调整订单结构，对回款风险高的订单主动回避，导致订单增速回落。虽然近两年管理层政策基调是“房住不炒”，但是今年最近一段时间，深圳、上海的豪宅市场屡屡遭遇“秒光”，楼市似乎一夜回春，这对作为装修龙头的金螳螂来说显然是绝佳利好。
营收净利双增长
2006年就上市的苏州企业金螳螂，早已雄踞装饰行业龙头多年。从上市之初到2015年6月，公司股票累计涨幅超30倍，是A股市场的超级大牛股，也是许多机构的至爱。
近年来，公司不断转型升级，实现稳步增长。年报显示，公司2019年实现营收308.35亿元，同比增长22.9%；净利润23.49亿元，同比增长10.64%；扣非净利润23.6亿元，同比增长14.42%。
公司表示，报告期内，公司围绕资源、成本控制、平台能力、经营能力四个维度进行了深化改革，对多项业务流程进行升级优化，显著增强了公司的管理水平和经营效率，对进一步提升公司核心竞争力起到了至关重要的作用。
具体而言，占公司营收七成以上的装饰业务，去年实现营收231.79亿元，同比增长27.18%，毛利率增加了1.17%。虽然有“房住不炒”的政策基调打压房地产市场，但是金螳螂的业务似乎并未受到大的影响，业务仍然呈现高速增长，这是让其他家装企业羡慕的。
近年重点布局的互联网家装业务去年实现营收39.94亿元，同比增长16.39%，不过毛利率较上年下降8.7%。这可能与金螳螂·家去年的主动整合优化有关。
公司表示，报告期内，金螳螂·家门店逐步由快速布局期进入整合优化期，在长三角等重点地区深耕，近 120 家门店在产品种类、工期管理、质量管理和客户满意度等方面不断优化提升。
装饰行业一哥地位稳固
虽然今年受股市整体行情影响，金螳螂股价表现一般，但是截至上周末收盘，金螳螂市值仍然达到231亿元，在装修装饰行业中遥遥领先。
从业绩规模来看，公司行业龙头的地位也相当稳固。同行业市值第二的亚厦股份总市值只有117亿，年报显示，亚厦股份2019年实现净利润4.3亿，同比增长15.4%，盈利能力与规模都与金螳螂相差甚远。
金螳螂在年报中表示，2019年，国内建筑装饰市场呈现出显著分化，行业头部公司业务规模持续扩大，现金流保持健康；中游公司竞争压力显著增大，发展速度减缓；尾部公司业务萎缩、资金链紧张，部分退出市场。当前装饰行业正处于由分散市场向集中市场的加速过渡阶段，行业集中化程度开始显著提高，未来龙头公司市场占有率将逐步提升。
另一家同行公司东易日盛此前业绩快报显示，去年实现营收37.99亿元，同比下降9.62%，净利润2.49亿元，同比大幅下降198.66%。这似乎正印证了金螳螂的说法。
去年攒劲留待今年爆发？
放眼2020年来看，公司有望进入更加良好的发展阶段。
首先在于公司19年着力推进供应链的深度改革，成立了大工管平台促进降本增效的落地；其次在于2020年股权激励产生的费用影响会明显弱化；最后在于家装经历整合优化后也会有更好的状态，所以综合各方面来看，可以期待公司2020年业绩将出现更好的增长。
去年下半年还相当萎靡的房地产市场，今年在疫情背景下却意外出现了一波回暖行情。4月17日的政治局会议首提“六保”，一季度GDP负增长使今年的经济增长面临更大的挑战，预计逆周期调节力度将进一步加强。尽管会议重申“房住不炒”，但同样也提出“加强传统基础设施和新型基础设施投资”。
天风证券研报认为，随着我国固定资产投资指标一路向下，装饰行业龙头公司的估值水平也一路向下，其在二级市场估值水平也逐步下降。未来几年的投资增速下降、建筑景气下降斜率大概率会有所缓和，最痛苦的时期应该已经过去。同时，行业竞争结构正在变得舒适、变得有利于行业头部公司开展业务。
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