[华夏时报网]
本报记者 郝静 上海报道
中概股回归再添一员新军：8月10日，停牌半年的银润投资（000526.SZ)宣布一项55亿的定向增发，发行对象为紫光育才、长城嘉信、健坤长青、学思投资、乐金兄弟、乐耘投资、谷多投资、科劲投资、国研宝业和银润投资首期1 号员工持股计划。其中23亿投向收购美股公司学大教育，17.6亿用于设立国际教育学校投资服务公司，其余14.4亿将用于在线教育平台建设。
重大利好之下，银润投资8月12日冲至涨停价29.68元。记者发现，学大教育回归A股是采取直接并购的方式，较之以往的大股东携财团私有化再回归无疑方便快捷了许多。公司内部人士表示：“之所以选择并购有两个原因：第一，我们希望比较快速，如果私有化再IPO，时间长不确定性强；第二，新三板还不是一个比较成熟的资本市场，我们希望回到完全公开的市场，能够让我们放手去做事，综上两点考虑，我们做了这个选择。”
55亿并购学大教育
4月20日，学大教育公司董事会宣布接到银润投资发来的初步非约束性提议函：银润投资在提议信函中表示，它有意以每股ADS3.38美元或每股普通股1.19美元的价格收购学大教育包括ADS代表的普通股在内的全部已发行股票。
次日，银润股东发生变更：控股股东深圳椰林湾将其持有的1500万股转让给紫光卓远，股权转让完成之后，实际控制人变更为清华控股，最终实际控制人变为教育部。据内部人士透露，股份转让工作仍在进行当中。
而在此前，学大教育的业绩并不能令美股机构投资者满意：财报显示，学大教育第四季度总净营收为5970万美元，同比下滑13.6%；归属于学大教育的净亏损为1670万美元，较之上年同期的净亏损430万美元有所扩大。
据接近交易的一位人士告诉记者：“其实从去年开始，学大就在做一些转型，推一个新项目‘e学大’，为鼓励教师和学生使用平板电脑进行学习，以低于市场价的价格销售平板，导致成本大幅提高。美股只看业绩，不会看你转型未来的潜力，所以最终选择回归A股。”
根据此次非公开发行A股预案，本次收购价格为2.75 美元/股（合5.5 美元/ADS），收购总价款约为3.69亿美元，按照本预案签署日前一天的美元对人民币汇率换算合计收购总价款约23亿元人民币。
这个价格较之最初的提议函略有升高，事实上，学大教育美股8月10日收盘价是5.04美元/股。前述人士表示：“私有化要约出来，价格涨一点让投资者接受也是很正常的。”
在市场容量方面，针对我国 K12 教育服务行业，2009 年市场份额为1900亿元，截至2014 年末，市场份额增至4470 亿元，年复合增长率达到19%。随着市场的持续扩大，行业内竞争日趋激烈，传统教育在师资、教育模式上的弊端也逐渐显现，从而个性化教育、一对一教育模式受到越来越多的客户青睐，数据显示，截至2014 年，一对一个性化教育已占教育市场的30%。
一对一教育是学大的优势，但或许也是制约其利润规模化的掣肘：2013年营业收入3.47亿美元，营业利润1509万美元，2014年营收下降至3.38亿美元，亏损1200余万元。一对一的销售收入占到总收入的86.7%，而小班组仅占到总收入的6.75%。
学大教育内部人士表示：“由于2014年战略性投入比较大，例如互联网业务、‘e学大’等新产品导致当年亏损，但从今年开始，学大教育的盈利能力将逐渐加强，未来核心业务一对一将在运营和模式升级上不断加强，比如结合‘e学大’提高效率和盈利能力，我们也会更加注重股东回报。收入内部比例上，一对一和小组业务预计将达到7∶3或者6∶4。”
一名券商研究员则告诉记者：“从业务角度来看，学大教育和好未来本质上类似，都是K12领域的教育培训，从应收规模来看，两者去年收入规模相差无几，但因为去年学大教育对产品进行了一轮价格调整，加上推广线上业务进行的费用支出，导致业绩受挫，加上美股投资者注重基本面，市值缩水严重，估值目前显著低于新东方和好未来，加上清华系的增持，未来潜力非常大。”
A股首例中概股收购案
事实上，从去年年末开始就传出了学大教育回归的风声，而当时的绯闻对象是YY（欢聚时代）旗下的“100教育”，因为在业内人士看来，学大教育是K12教育培训机构的领导者，所谓K12教育，即覆盖从5、6岁到17、18岁的基础教育，学大教育旗下拥有分布广泛的线下教育资源，在业内的知名度和市场份额仅逊于新东方。
记者就此询问学大教育，内部人士却回应：从未有过此事。
截至2015年一季度，学大教育拥有482家学习中心，覆盖中国所有一线城市、二线城市，涉及所有三四线发展城市，专职教师超过万人；去年，公司还首创了“e学大”平台，打造线上线下相结合的教育模式。2013年、2014年，公司分别培养学员19.51万人、20.39万人。
沪上一位投行人士表示：“方案看点颇多，这是中国资本市场首单A股上市公司直接收购美股的案例，为优质中概股回归提供了具有借鉴意义的模式，也为A股公司收购海外优质上市公司提供了新思路。”
银润投资将通过在境外设立的一家全资子公司，以现金方式吸收合并目标公司学大教育，吸收合并完成后，学大教育将成为本公司的全资子公司，学大教育原有全体股东仅获得对应其原持有学大教育股份的相应现金对价，而不在吸收合并后的公司持股。
值得注意的是，紫光育才、长城嘉信等9家机构以及银润投资首期1号员工持股计划参与了此次银润投资的非公开发行，若顺利完成，清华控股将通过紫光集团下属公司紫光卓远和紫光育才合计持有上市公司31.70%股份，成为实际控制人。
记者发现：作为多年前创立学大教育的三驾马车，金鑫、李如彬、姚劲波，各自通过乐耘投资、谷多投资、科劲投资3家公司分别认购14.30亿元、2.70亿元、2.70亿元，并锁定3年时间。
同时参与认购的还有“银润投资首期1号员工持股计划”，参与对象为学成世纪、学大信息及其子公司的核心员工，预计总人数不超过5000人，资金来源通过自筹完成，存续期限为60个月，锁定期为36个月。
另据该人士透露：“收购学大教育仅是银润投资布局教育产业的第一步，接下来上市公司还将利用剩余32亿元的募集资金用于设立国际教育学校投资服务公司、兴建在线教育平台。”而对于目前人民币贬值的风险，该人士回应：“支付过程当中，美元汇率将带来一定外汇风险，若在合并交割前，美元对人民币汇率上升，将可能带来收购时机成本的上升，我们将积极跟踪汇率变动，选取人民币相对高点支付以降低可能存在的汇率风险。”
学大教育一对一怎么样 教的效果如何
学大教育到底教的如何？我为大家找来了家长、学生的评价，请大家接着往下看吧。
学大教育的老师教的如何
家长说：
儿子的数学一直很差，今年一定上六年级了。想让他上好一点的初中。所以就给他报了一个数学培训班。上了三个多月，感觉他学习数学轻松的很多。他说里面的老师上课很轻松，课堂也很活跃。而且教他们的老师姓胡非常认真，而且也在课后辅导他们做作业。并且给他们上的课都是考点和重点，儿子学起来也非常有兴趣，每天做数学作业都做到很晚，学习成绩自然也跟着提升上来。现在我再也不担心他的数学成绩了，我想他应该能考上一个理想的初中。
学生说：
现在的小孩都太贪玩了，上课不好好听讲课后不好好写作业，我的一个表弟就是一个活生生的例子，每次考试都考到班上倒数，每次开家长会都让舅舅舅妈尴尬不已。没办法家里人就报了学大教育的培训班，刚开始他还死活不去，被他爸妈打了后就哭着去了。在学大教育培训班补习了几天后慢慢习惯了表弟就变了一些，没以前那么贪玩了，回家也要写作业了，考试成绩也有了上升，还是多亏了老师们的细心栽培，感谢学大教育。
家长说：
女儿一直偏科数学，后来在朋友的推荐下把女儿带来这里补课，孩子的数学成绩真的有了很大的进步。刚把女儿带来这里的时候我们只是觉得这里的教学环境还不错，后来女儿在这里补课一周后回家告诉我她很喜欢这里，这里的老师上课特别丰富有趣，经常设置很多有趣的有奖竞猜，还有每次下课她有问题去问老师，老师都会一一很有耐心的为她讲解，最重要的是女儿在这里找到了学习数学的乐趣。
学大教育简介
用“互联网+线下辅导”的模式，实施大数据追踪，精准诊断学习问题，提高学习效率，实现教育过程闭环，将个性化教育升级为个性化智能教育。2015年，由于看好国内市场，学大教育牵手清华紫光开启回归A股之路。2016年，学大教育正式回归A股，开创了中概股被上市公司直接收购回归A股的新模式。
1.45万亿商誉成为压在A股头上的达摩克利斯利剑 中小创比例大、增速快
种种迹象表明，上市公司的商誉问题已成为监管部门的重点关注项，也成为投资者在即将到来的2018年报季中最不容忽视的科目之一。沪深两大交易所的问询函是监管风向标。从去年开始，交易所下发的年报事后监管问询函中，商誉就已经成为重点内容。此前证监会发布了《会计监管风险提示第8号——商誉减值》(以下简称8号文)，就商誉减值的会计监管风险进行了提示。这或许预示着针对商誉问题更严厉的监管即将到来。
A股商誉1.45万亿 中小创比例大、增速快
浙商证券一份研报显示，当前A股的商誉为1.45万亿，较2017年同期增长15.18%。这背后是2015年并购规模显著抬升，驱动商誉高速成长；2015年并购金额和数量的增幅分别为23.9%和69%。
此前证监会指出，公司在确定商誉减值测试时点时，通常存在三种问题：第一，未至少在每年年度终了进行商誉减值测试；第二，未充分关注商誉所在资产组或资产组组合的宏观环境、行业环境、实际经营状况及未来经营规划等因素，未合理判断商誉是否存在减值迹象，在商誉出现特定减值迹象时，未及时进行减值测试，且无合理理由；第三，简单以并购重组相关方有业绩补偿承诺、尚在业绩补偿期间为由，不进行商誉减值测试。
在1.45万亿的商誉中，创业板商誉占净资产的比例较大，且增长迅速。当前主板商誉为7949亿元，中小板商誉为3774亿元，创业板商誉为2761亿元，整体比例稳定在7∶3∶2。
从行业来看，传媒、医药和计算机的商誉规模较大。从商誉绝对规模来看，传媒、医药、计算机排名前三。从商誉占净资产比例来看，传媒、休闲服务、计算机排名前三。
实际上，商誉减值是一个常见的市场现象。如果上市公司真心实意做产业链的并购重组，遇到了行业不景气或者国内外政策变化，出现做了减值造成了亏损并致使股价出现暴跌的现象并不可怕，只要公司有竞争优势、并购有协同效应，那么更低的估值可能意味着更好的投资机会。相反，如果上市公司为了追逐热点做高市值，以便于股份减持从而套现更多，那么只会千方百计地游走在会计制度的边缘，尽量少披露信息、掩盖风险去欺骗投资者。
压在头上的达摩克利斯利剑
以紫光学大为例，这家曾经中概股私有化回归A股的标杆企业如今沦为卖壳股，由于2015年收购学大教育产生巨额商誉，到2018年三季度末商誉价值15.27亿元，占净资产的比重高达1171%，也就是说商誉的价值是净资产的11倍多。
截至2018年三季度末，共有超过2000家上市公司账上存在商誉，商誉余额合计达1.45万亿元。从商誉的绝对规模来看，中国石油(601857)、美的集团(000333)、潍柴动力(000338)等13家公司的商誉余额均超过百亿元，居于市场前列。
不过，商誉的相对规模，恐怕更能反映商誉减值时对公司造成的潜在风险。数据显示，截至2018年三季度末，共有134家公司商誉余额占到股东权益(即净资产)的一半以上，其中紫光学大(000526)、凯瑞德(002072)等18家公司商誉余额规模超过了公司同期的股东权益。
部分公司并购后业绩比预期相差甚远
在商誉高企的上市公司名单中，还有部分公司并购重组后的业绩预期相差甚远。紫天科技(300280)原名为南通锻压，于2011年12月在创业板上市。上市第二年业绩就迅速“变脸”，扣非后归母净利润同比下滑了59.35%。此后数年，扣非后归母净利润要么亏损，要么微利，整体表现与上市之前的美好预期差之甚远。
或是为了改变自己不佳的经营状况，紫天科技原控股股东曾试图通过并购重组来解决公司日益下滑的经营问题，自2014年以来展开了一系列并购重组事项。然而在2014年至2017年期间，公司针对恒润重工100%股权和针对亿家晶视100%股权、北京维卓100%股权和上海广润100%股权的两次重组并购却最终以失败而告终。
2017年7月，紫天科技终于以2.5亿元的价格完成了对深圳市橄榄叶科技有限公司100%股权的收购，成功进入到互联网和广告投放领域，此次并购产生商誉2.43亿元。遗憾的是，此次对橄榄叶科技的收购并未能为上市公司带来多少业绩上的改观，当年上市公司实现的净利润仅有451.95万元，扣除非经常性损益后归属母公司股东的净利润更是亏损了84.62万元。
2018年5月，公司经过一番波折后成功收购亿家晶视70%股权。根据上市公司披露的财务数据，合并报表后的前三季度实现营业收入4.9亿元，同比增长98.17%；实现净利润7704.20万元，同比增长1604.66%。报表虽然好看，但付出的成本却也不低。上市公司为亿家晶视70%股权所支付的交易总对价达到了9.24亿元，新增商誉7.46亿元。
（文章来源：投资快报）
（原标题：上市公司商誉泡沫高悬 并购规模抬升后如何防范商誉减值“地雷”？）
